L’economia esiste perché esiste lo scambio, ogni scambio presuppone l’esistenza di due parti, con interessi contrapposti: l’acquirente vuole spendere di meno, il venditore vuole guadagnare di più. Molte analisi dimenticano questo dato essenziale. Per contribuire a una lettura più equilibrata della realtà abbiamo aperto questo blog, ispirato al noto pensiero di Pippo: “è strano come una discesa vista dal basso somigli a una salita”. Una verità semplice, ma dalle applicazioni non banali...
(...per qualche imperscrutabile motivo sui social impazza un nuovo trend: quello del giovincello di bell'aspetto che viene a spiegarci negli anni '20 da sinistra quello che abbiamo spiegato negli anni '10 alla sinistra. Qui un esempio dalla palette molto azzeccata. Ora, come è noto io non sono un comunicatore, ma ho un discreto orecchio musicale - non assoluto, relativo... Se veramente questo lavoro servisse a far sorgere un dubbio in tante giovani menti tutte clima e distintivo non sarebbe male. In fondo, ne va della loro pelle, non della mia. Non so perché, però, forse perché sono, da brutta persona, molto diffidente - e ho orecchio!, il che, vorrei far notare, mi ha consentito di arrivare vivo a 63 anni e mezzo pur avendo maneggiato sostanze piuttosto esplosive, ma insomma: non so perché ma tutta questa roba mi sembra un fumogeno il cui scopo è non tanto quello di coinvolgere, ma quello di deresponsabilizzare la sinistra. E, se dovessi dirvi, la cosa, per quanto eticamente sordida, non mi sembrerebbe poi così negativa, atteso che solo assolvendo se stessa dai vari round di crimini perpetrati - l'ultimo rilevante all'epoca di Monti - la sinistra potrebbe ricominciare a guardare in faccia la realtà. Ora, va da sé che urta i nervi vedere che chi ci ha sterminato viene a farci la lezioncina, e che sarebbe molto più liberatorio pensare che se loro ci hanno frantumato, possano essere "gli altri" a guidarci in un percorso di riscatto. Ma qui si torna a due temi portanti di questo blog. Il primo è il rifiuto del paternalismo, il rifiuto di Aristide, insomma! Se il partito euroscettico in Italia non ha mai avuto più del 17%, evidentemente, come aveva intuito il pescarese Flaiano, agli italiani la merda piace - del resto, è tiepida, il che in certe stagioni può essere visto come un vantaggio. Il secondo è il rifiuto del "norimberghismo". L'esperienza storica ci dimostra che la Germania postbellica è stata ricostruita coi e dai nazisti - ne abbiamo parlato infinite volte, l'ultima qui, e i Rosenburg files sono sempre lì che vi aspettano - motivo per cui non sarebbe ultroneo che l'Italia post-UE venisse ricostruita coi e dai piddini. Semplicemente, è così che funziona, e qui come funziona ce lo siamo sempre detto. E a questo proposito...)
Dilettissimi fratelli e sorelle, oggi il vostro ecclesiarca (o guru che dir si voglia) torna a occuparsi della nostra amica Bulgaria (o Bolgheria), di cui ci eravamo occupati qui con gran dovizia di dettagli, appoggiandoci a quella autentica miniera di early warnings che sono i MIP scoreboard indicators del sito di Eurostat.
L'occasione di tornare sul tema mi viene data da questa breve di cronaca segnalatami dal mio solerte staff (SS):
Se avrete la bontà di leggervi l'articolo troverete passaggi che non suoneranno totalmente inediti al vostro orecchio: l'accusa di aver truccato i conti (pubblici) per entrare nell'euro, i fondi bloccati per ricattare il Governo bulgaro che non avrebbe fatto le riforme (sulla ricattocrazia europea si è espresso oggi Claudio qui), ecc. Ci troverete insomma quasi tutte le cose che abbiamo già sentito, tranne una, questa:
Eh già! Perché in Bolgheria (come nell'attigua Ruritania) siamo ancora al 2 a.G. (ante Goofynomics): è tutto un debbitopubblico, e ovviamente un castacriccacoruzzione, signora mia! Ma forse le cose non stanno proprio così, o non solo così, o non principalmente così...
Per darvi succinta evidenza di cosa intendo, vi produco un grafico che ho elaborato come case study da sottoporre agli studenti del master di Pescara:
dove la fonte è il WEO database di aprile 2026, le unità di misura sono punti percentuali di Pil, e il messaggio è abbastanza chiaro. Tralasciando per un momento l'inverosimiglianza di quel deficit pubblico inchiodato al 3% fisso per tre anni (forse era ver, ma non però credibile), vi faccio notare due cose: la discesa tendenziale dal 2014 a oggi del saldo del settore privato, che nel 2025 va in deficit, e la correlata ascesa del saldo del settore estero, che dal 2022 va in surplus, diventando prestatore netto dell'economia bulgara (perché quando -CAB è positivo, questo significa che CAB è negativo, cioè che FAB è negativo, cioè che [il settore privato del] la Bulgaria sta importando capitali, ovvero che si sta indebitando con l'estero).
La dinamica è quella del ciclo di Frenkel, ma naturalmente è appena accennata: non siamo al caso eclatante della Spagna di Zapatero visto qui. Tuttavia questo quadro collima con quello che era emerso analizzando il cruscotto della MIP: erogazione di credito al settore privato, crescita dei prezzi delle case, crescita delle retribuzioni nominali, apprezzamento del tasso di cambio reale, deficit delle partite correnti, tutti fuori scala!
C'è da chiedersi in che cosa una correzione del saldo del bilancio pubblico aiuterebbe questi squilibri a ricomporsi. Se inducesse un minimo di recessione, potrebbe in effetti riportare verso l'equilibrio (cioè giù) il saldo dell'estero, ma quanto al settore privato, abbiamo visto che non sempre un "risanamento" della finanza pubblica lo aiuta a generare più risparmio, e questo lo si vede bene anche nel grafico. D'altra parte, che la Bulgaria fosse da attenzionare ce lo eravamo detto, anche se non per i motivi su cui si ostina a puntare il suo occhio strabico la Commissione Europea. Per chi volesse farsi un'idea delle possibili dinamiche, rinvio all'articolo in cui parlavo dell'ingresso nell'euro della Lettonia. Poi la Lettonia fece il miracolo, e tre anni dopo l'ingresso vi spiegai di che lagrime grondasse e di che sangue.
Vediamo questa volta come va a finire. Prevedo un esodo di bulgari. Ne riparleremo nel 2029 (se non prima)...
Qui siamo una community piuttosto chiusa: in questo posto viene chi sa che esiste, non c'è algoritmo che possa "sbattertelo in faccia" come fanno gli algoritmi delle altre piattaforme, proponendoti ogni tanto qualcosa di sorprendente, fin quando non credono di capire che cosa ti piace, e cominciano ad annoiarti proponendoti solo quello! Per questo motivo ogni tanto mi esprimo anche su Facebook, una piattaforma in cui ero entrato sostanzialmente per alimentare il gossip politico locale (nel vasto mondo c'è anche questo!), ma che risponde bene se si pubblicano contenuti interessanti. Per farvi un esempio, quando la Bolghèria è entrata nell'euro, ho preso uno dei tanti grafici che vi ho fatto vedere, l'ho pubblicato su Facebook con un rapido commento, e ho avuto questo riscontro:
dove la cosa interessante è che 19.479 persone che non mi seguono hanno comunque visualizzato il contenuto (potenza dell'algoritmo), e oltre un centinaio hanno commentato. Non sono numeri strabilianti (quelli li faccio quando parlo male del nostro amico Uva, il più amato degli e dagli italiani!), ma è abbastanza per avere un feedback fresco e spontaneo, considerando che voi, lì, non ci siete (a parte uno che non vorrei nemmeno qui, ma sono di buon carattere).
I commenti di chi non ha seguito il nostro percorso non sono sempre informatissimi e qualche volta sono sinceramente spassosi (non manca mai quello che viene a spiegarmi che l'UE non funziona e dovremmo uscire dall'euro, di solito perché l'ha sentito dire da uno dei tanti epigoni che parassitano il nostro lavoro). Ci sono però anche commenti di qualità, ed è comunque utile sapere come la pensa "laggente".
Quello che mi ha colpito dei commenti sulla Bulgaria è che in molti di essi si collegava l'ingresso della Bulgaria nell'euro a un aggravato onere per noi in termini di contributo netto al bilancio unionale. Ora, questo ovviamente non è vero, perché la partecipazione (attiva o passiva) al bilancio dell'Unione è legata all'essere membro dell'Unione, non dell'Eurozona, e quindi tutti gli Stati dell'Europa a sette velocità (dal primo gennaio, in effetti, sei) che sono anche membri dell'Unione Europea già prendono (o danno) al bilancio. Il fatto che la Bulgaria, Paese membro dell'UE, decida di entrare nell'euro, nell'immediato non determina grandi cambiamenti in termini di nostro contributo al bilancio dell'Unione. Un ben altro paio di maniche sarebbe l'ingresso dell'Ucraina!
Mi è venuto quindi in mente che forse sarebbe il caso di approfondire, anche per noi, il tema di come funziona il bilancio della UE, affrontato l'ultima volta un paio di anni fa.
Il funzionamento è semplice: il principio fondamentale è quello di coesione, che significa, in buona sostanza, che chi è più ricco deve dare e chi è più povero deve prendere. Quindi tutti i 27 Paesi membri contribuiscono al bilancio comunitario, ma i più ricchi danno più di quanto prendono, e i più poveri prendono più di quanto danno. Ne consegue che per i più ricchi gli accreditamenti netti dal bilancio unionale sono negativi (cioè sono un contributo netto positivo, che è un accredito netto negativo: soldi che escono dal Paese), mentre per i più poveri gli accrediti netti dal bilancio unionale sono positivi (cioè sono un contributo netto negativo, che è un accredito netto positivo: soldi che entrano nel Paese). I ricchi sono contribuenti, e i poveri percettori (sì, lo so che in angliano si dice contributori e percipienti, ma io sono fatto così e non potete farci niente), con due eccezioni significative.
Ovviamente, siccome il bilancio è a saldo zero, la somma di questi netti è zero, astraendo da alcuni fronzoli contabili: di quanto sono in deficit verso l'UE i "ricchi", di tanto sono in surplus verso l'UE i "poveri".
Il criterio principale per valutare la condizione economica di un Paese è il reddito nazionale lordo pro capite in termini nominali a parità dei poteri d'acquisto. Per darvi un'idea, questa è la distribuzione degli scarti percentuali dei redditi pro capite nazionali dal reddito pro capite unionale nel 2021:
e non sarete stupitissimi di constatare che il Paese più fortunato è il Lussemburgo, e il meno fortunato la Bulgaria (tu guarda!). Notate bene: questi dati sono riferiti al 2021, che è l'anno di inizio del ciclo di programmazione di bilancio in corso (2021-2027), quindi non sono quelli utilizzati per allocare il bilancio 2021-2027 (per questo scopo sono stati usati dati precedenti), ma insomma la graduatoria per reddito pro capite dei Paesi europei è relativamente stabile, evolve lentamente, quindi teniamo questi dati come utile riferimento.
Sono andato sul noto sito a scaricare accrediti dal e contributi al bilancio comunitario nel 2024, e il risultato è questo:
Nel 2024 il Paese più grande fra i Paesi ricchi (la Germania) ci ha smenato 15 miliardi, la Francia 5, noi 3 (evidenziati in blu), e così via, fino alla Grecia che ne ha ricevuti 3 e il Belgio che ne ha ricevuti 7. E qui voi vi chiederete: ma il Paese più povero non era la Bulgaria (evidenziata in rosso)? Eh, sì: ma il Belgio è quello in cui ha sede la maggior parte delle provvide e accorte istituzioni europee, che diuturnamente vegliano sul nostro interesse al modesto costo di 7 miliardi l'anno!
Si capisce meglio come funziona se si esprimono questi contributi in rapporto al Pil nominale dei singoli Paesi. Viene fuori una roba di questo tipo:
e in questa graduatoria, che non risente della dimensione del Paese, noi non siamo più terzi (come in quella dei contributi assoluti, cioè in milioni di euro), ma addirittura noni fra i contribuenti, il che ha senso, perché in Danimarca o in Olanda il reddito pro capite è più alto che da noi (ma siccome sono piccoline il loro contributo in termini assoluti è inferiore al nostro).
Mentre la somma dei contributi netti in valore assoluto è zero (non esattamente, ma non entro in queste difficoltà), per il semplice motivo che se qualcuno prende (segno più) è perché qualcuno ha dato (segno meno) e in somma algebrica questi valori non possono che annullarsi, la somma dei contributi in rapporto al Pil non deve necessariamente essere nulla e non ci aspettiamo che lo sia: è anzi più facile che sia positiva. In effetti, visto che sopra la media del reddito si trovano Paesi grandi, e che sotto la media si trovano Paesi molto piccoli, ci aspettiamo che nei Paesi grandi il contributo a un bilancio che complessivamente cuba circa l'1% del Pil complessivo sia su frazioni di decimali (e infatti non arriva allo 0,5% del Pil nemmeno in Germania), mentre nei Paesi piccoli le somme ricevute siano più impattanti, e in effetti in Slovacchia, Croazia, Bulgaria, Grecia, Estonia e Lituania superano l'1% del Pil, mentre in Lettonia arrivano al 2,5% del Pil. Non mi sono dimenticato nulla? Sì, mi sono dimenticato le sedi delle prestigiose istituzioni: Belgio (+1,1 del Pil nel 2024) e Lussemburgo (+2,8% del Pil, sempre nel 2024).
Paradossalmente (ma fino a un certo punto) i più interessati a essere europeisti sono quindi due Paesi "ricchi" (considerando che tali sono anche perché albergano la nota cupola parassitaria).
La relazione inversa fra scarto rispetto alla media del reddito, e ammontare degli accrediti netti rispetto al Pil, si vede abbastanza bene nei dati:
dove il Lussemburgo, in alto a destra, è decisamente quello che in statistica si chiamerebbe un outlier, cioè un punto che "sta fuori" rispetto alla nuvola di dati rappresentata. Ovviamente c'è dispersione perché il criterio di assegnazione dei fondi è più complesso di così e tiene conto anche di altre variabili, perché (come già detto) il reddito interno lordo di riferimento non è quello che ho usato a scopo esemplificativo, ecc. Ma il senso è abbastanza chiaro: chi è a sinistra (cioè sotto la media del reddito europeo) tende a essere in alto (cioè a essere percettore netto di fondi, ad avere accrediti netti positivi). Il contrario per chi è a destra.
Bene: spero che ora sia più chiaro a tutti come funziona.
che comunque i suoi quattro milioni e mezzo di visualizzazioni li ha fatti: onore al merito!...)
Dilettissimi seguaci (e seguace), come sapete da ieri la Bolghèria (per gli amici Bulgaria), è stata chiamata all'ultimo (per ora) dei tanti appuntamenti cui la sua tormentata storia la ha condotta nel corso degli ultimi quattordici secoli: l'entrata nella moneta unica. Il suo ingresso segue a tre anni di distanza quello della Croèscia (per gli amici Croazia) che commentammo a tempo debito.
(...e d'altra parte lei che ddeve da dì, porella?), e l'altrettanto rituale catastrofismo del noto negazionista Dragoni:
che per l'occasione sembra voler negare che la Bolghèria trarrà dall'entrata nella moneta unica il beneficio che ne hanno tratto Paesi come la Grecia, l'Italia e naturalmente la Croèscia.
Ora, sugli ottimismi di circostanza non mi soffermerei troppo: basta la riconosciuta autorevolezza di chi li ha espressi! Vorrei invece dedicare un po' di tempo ai catastrofismi, che sono stati tutto sommato minoritari (la macchina della propaganda è oliata bene, quella del dissenso un po' distratta) e piuttosto estemporanei:
in particolare per chiarire che sì, verosimilmente l'entrata in una unione monetaria disfunzionale non aiuterà la Bulgaria come non aiuterebbe nessun altro, ma no, certamente la catastrofe non è dietro l'angolo (se non come parte di un quadro in cui noi avremmo comunque altre preoccupazioni).
Per capire cosa intendo, forse converrà abbeverarsi un momento alle fonti del dibattito, prendendo a prestito un passaggio dal famigerato articolo del manifesto:
Se in X i prezzi crescono più in fretta che nei suoi partner, X esporta sempre meno, e importa sempre più, andando in deficit di bilancia dei pagamenti. La valuta di X, necessaria per acquistare i beni di X, è meno richiesta e il suo prezzo scende, cioè X svaluta: in questo modo i suoi beni ridiventano convenienti, e lo squilibrio si allevia. Effetti uguali e contrari si producono nei paesi in surplus, la cui valuta diventa scarsa e si apprezza. Ma se X è legato ai suoi partner da un’unione monetaria, il prezzo della valuta non può ristabilire l’equilibrio esterno, e quindi le soluzioni sono due: o X deflaziona, o i suoi partner in surplus inflazionano. Nella visione keynesiana i due meccanismi sono complementari: ci si deve venire incontro, perché surplus e deficit sono due facce della stessa medaglia (non puoi essere in surplus se nessuno è in deficit). Ai tagli nel paese in deficit deve accompagnarsi un’espansione della domanda nei paesi in surplus. Ma la visione prevalente è asimmetrica: l’unica inflazione buona è quella nulla, i paesi in surplus sono “buoni”, e sono i “cattivi” in deficit a dover deflazionare, convergendo verso i buoni. E se, come i Pigs, non ci riescono? Le entrate da esportazioni diminuiscono e ci si indebita con l’estero per finanziare le proprie importazioni. I paesi a inflazione più alta sono anche quelli che hanno accumulato più debito estero dal 1999 al 2007: Grecia (+78 punti di Pil), Portogallo (+67), Irlanda (+65) e Spagna (+62). Con il debito crescono gli interessi, e si entra nella spirale: ci si indebita con l’estero per pagare gli interessi all’estero, aumenta lo spread e scatta la crisi.
Questo fu all'epoca il nostro angolo di attacco ai problemi posti da una unione monetaria disfunzionale: il principale limite lo vedevamo sul fronte degli squilibri esterni, cioè nell'ostacolo posto alla capacità di assorbire e compensare, almeno in parte, con deprezzamenti del cambio nominale gli eventuali apprezzamenti del cambio reale determinati da differenziali positivi di inflazione nei riguardi dei principali partner commerciali. Dopo tanti anni abbiamo arricchito questa analisi in almeno due riguardi.
Il primo è che, come abbiamo concettualizzato ne L'Italia può farcela:
e la dinamica delle svalutazioni competitive tedesche, ormai chiarissima e ineludibile dopo che Trump le ha messe nel mirino, lo conferma.
Quindi, se dovessi scrivere quel passo oggi, forse lo scriverei così:
Se in X i prezzi crescono meno in fretta che nei suoi partner, X esporta sempre di più, e importa sempre di meno, andando in surplus di bilancia dei pagamenti. La valuta di X, necessaria per acquistare i beni di X, è più richiesta e il suo prezzo sale, cioè X rivaluta: in questo modo i suoi beni diventano meno convenienti, e lo squilibrio si attenua. Effetti uguali e contrari si producono nei paesi in deficit, la cui valuta diventa abbondante e si deprezza. Ma se X è legato ai suoi partner da un’unione monetaria, il prezzo della valuta non può ristabilire l’equilibrio esterno, e quindi le soluzioni sono due: o X inflaziona, o i suoi partner in deficit deflazionano. Nella visione keynesiana i due meccanismi sono complementari: ci si deve venire incontro, perché surplus e deficit sono due facce della stessa medaglia (non puoi essere in surplus se nessuno è in deficit). Ai tagli nel paese in deficit deve accompagnarsi un’espansione della domanda nei paesi in surplus. Ma la visione prevalente è asimmetrica: l’unica inflazione buona è quella nulla, i paesi in surplus sono “buoni”, e sono i “cattivi” in deficit a dover deflazionare, convergendo verso i buoni. E se, come i Pigs, non ci riescono? Le entrate da esportazioni diminuiscono e ci si indebita con l’estero per finanziare le proprie importazioni. I paesi a inflazione più alta sono anche quelli che hanno accumulato più debito estero dal 1999 al 2007: Grecia (+78 punti di Pil), Portogallo (+67), Irlanda (+65) e Spagna (+62). Con il debito crescono gli interessi, e si entra nella spirale: ci si indebita con l’estero per pagare gli interessi all’estero, aumenta lo spread e scatta la crisi.
Diciamo che dalle parole "nella visione keynesiana" in poi non vedo particolare bisogno di interventi. Il punto è che oggi sovvertirei la narrazione piagnona dell'Italietta che ha bisogno di svalutare, perché abbiamo capito che le cose stanno in un modo un po' diverso: è la Germanietta che per stare in piedi aveva bisogno come minimo di non rivalutare, ma in effetti (e la storia dei primissimi anni dell'euro in questo era stata eloquente) di svalutare, cioè di praticare dumping valutario ogni qual volta altri tipi di dumping (salariale, energetico, ecc.) non la assistevano. Insomma: quello che ha messo ulteriormente in crisi il sistema è stata l'incapacità del suo egemone di stare al tavolo senza truccare le carte, ma lo ricordo solo per segnare un punto.
Il secondo aspetto è che col passare del tempo e col progredire della letteratura scientifica (e anche della nostra conoscenza della letteratura pregressa, e umilmente anche con i nostri minimi contributi all'avanzamento delle conoscenze) abbiamo allargato di molto l'elenco dei meccanismi disfunzionali innescati dall'adesione ad un'unione monetaria disfunzionale. Non c'è solo la distorsione della competitività, che si traduce in crisi di bilancia dei pagamenti e poi in race to the bottom dei salari, ma ci sono anche le distorsioni allocative sul mercato dei capitali (tassi di interesse al di sotto del valore di equilibrio incentivano all'indebitamento e in tal modo favoriscono diverse forme di errata allocazione del capitale, una delle quali - ma non l'unica! - prende la forma di bolle immobiliari, con effetti negativi sulla produttività) e quelle sul mercato del lavoro (se si compensa lo svantaggio competitivo con politiche di taglio dei salari, come ammesso oggi anche da Draghi, ne conseguono distorsioni nell'allocazione del lavoro, ad esempio con lo spostamento verso tecniche a bassa intensità di capitale, con ulteriori effetti negativi sulla produttività).
Tutti questi ramificati aspetti sono affrontati fra l'altro in questo working paper di a/simmetrie, in questo paper del Journal of Economic Policy Reform, dove trovate infiniti consigli di lettura (è una letteratura ampia, consolidata e di nobile lignaggio) e se preferite ascoltare piuttosto che leggere nel mio intervento al #goofy13:
Con queste due osservazioni, tornerei al punto: se ci riferiamo al quadro concettuale da cui il blog è partito, e che per quanto stilizzato resta comunque valido, la Bulgaria nell'immediato ha qualcosa da temere dall'abbandono della flessibilità del cambio, e in particolare è plausibile che salti per aria "in pochi giorni", come sostenuto qua sopra dal "folgorato"?
Osservando i dati, notiamo che in effetti negli ultimi anni il cambio del leu bulgaro ha conosciuto fluttuazioni di una certa intensità:
con una discreta tendenza al deprezzamento a partire dalla grande crisi finanziaria globale (evidenzio che questo cambio è quotato incerto per certo, quindi a un innalzamento corrisponde una svalutazione: occorrono più unità di valuta nazionale per una unità di valuta estera). Si potrebbe quindi argomentare che rinunciare a questa flessibilità abbia un costo. Tuttavia, i più eruditi ricorderanno, o i più attenti ai dettagli noteranno, che:
il tasso di cambio col dollaro della valuta bulgara si muove esattamente come il tasso di cambio col dollaro della valuta tedesca! Questo perché, come vi avevo ricordato a suo tempo (sempre qui, ma poi anche parlando dell'Europa a sette velocità), pur non essendo un Paese eurizzato come il Montenegro, la Bulgaria è già da tempo nell'euro de facto avendo ereditato nel 1999 il currency board col marco stabilito nel 1997 (analogamente a quanto fatto da Bosnia e Erzegovina nel 1995). Questo significa non solo e non tanto che il suo tasso di cambio con l'euro è irrevocabilmente fisso fin dall'inizio della nostra meravigliosa avventura nel mondo delle aree valutarie non ottimali:
ma anche che la sua banca centrale di fatto non ha alcun margine di autonomia, perché in un currency board la banca centrale può emettere moneta solo in quanto incameri nelle riserve ufficiali una quantità della valuta estera cui il Paese è agganciato sufficiente da garantire una immediata e illimitata convertibilità della valuta nazionale in valuta estera. Insomma: la Banca centrale bulgara poteva emettere un leu (anzi, quasi due!) solo se incamerava nelle riserve ufficiali un euro. Quindi ieri in Bulgaria nulla è cambiato né sotto il profilo del tasso di cambio, né sotto quello della possibilità di condurre una propria politica monetaria.
La situazione in questo senso è strettamente analoga a quella della Croèscia (Croazia): anche lì ci eravamo detti che la kuna croata non aveva manifestato tendenze né al deprezzamento come lo zloty né all'apprezzamento come la corona ceca, e si era mantenuta sostanzialmente stabile rispetto all'euro, per cui l'ulteriore restrizione derivante dal fissare il cambio non avrebbe determinato particolari traumi (e così è stato).
non erano plausibili per la Croazia e lo sono ancor meno per la Bolghèria (Bulgaria).
Questo significa che va tutto bene?
No, naturalmente non significa questo.
Faccio anche qui due osservazioni.
La prima è che anche nel nostro caso, nonostante che per noi l'adesione all'euro non fosse un'ottima idea, i guasti si sono visti in modo esplicito molto più tardi, attorno al 2010 (quindi tredici anni dopo l'aggancio all'Ecu avvenuto nel 1997), e questo nonostante che nel frattempo l'Italia avesse mantenuto un differenziale di inflazione positivo nei riguardi dell'Eurozona, con un corrispettivo deterioramento del suo cambio reale:
(spero che il grafico sia chiaro: si vedono i tassi di inflazione italiano e dell'Eurozona, il differenziale cumulato, in crescita perché in quel periodo l'inflazione italiana era superiore alla media, e il tasso di cambio reale, correlato col differenziale cumulato, perché quando i prezzi interni crescono più di quelli esteri il cambio si apprezza)
e quindi delle sue partite correnti di bilancia dei pagamenti e del suo debito estero. Ci volle lo shock di fine 2008 perché il sistema si inceppasse, costringendoci alle politiche deflazionistiche che portarono il nostro tasso di inflazione sotto la media, facendo scendere il differenziale cumulato e ripristinando competitività col deprezzamento del cambio reale:
Quello che questo ripasso molto sintetico (spero intelligibile per i niubbi) vuole ricordarci è che i problemi di un sistema rigido (un paraurti di cristallo) possono non manifestarsi finché non arriva lo shock! Ma (ed è qui che volevo arrivare) noi sappiamo che uno shock è nell'aria, perché ce lo dice l'OCSE. Nulla di deterministico, non sappiamo la data né l'ora, ma il fatto è che se pure la Bulgaria dovesse avere meno tensioni di noi, essere più adusa a un simile aggancio, potrebbe però avere meno tempo a disposizione prima di mettere alla prova i vantaggi della rigidità del sistema.
La seconda osservazione è che in effetti la Bulgaria si trova in una situazione per certi versi analoga a quella dell'Italia prima della crisi finanziaria globale. Il suo tasso di inflazione, storicamente molto alto nonostante il currency board:
è rimasto sopra la media anche negli ultimi tempi:
(noi invece siamo decisamente sotto la media, e infatti stiamo deprezzando in termini reali, cioè recuperando competitività), e questo si sta riflettendo nella competitività, cioè nel tasso di cambio reale, che naturalmente si era andato apprezzando in modo drastico ai tempi dell'inflazione a due cifre:
(indicando una drammatica perdita di competitività) e quindi si sta nuovamente apprezzando ora, in corrispondenza della divergenza del tasso di inflazione bulgaro dalla media europea:
La Croazia, per dire, è riuscita a restare incollata alla Germania, che pure sta perdendo competitività (il suo cambio reale è aumentato di circa il 10% dal 2015, nonostante la svalutazione nominale dell'euro verso il dollaro!), mentre la Bulgaria dal 2015 ha perso il 20% di competitività (il suo tasso di cambio reale si è apprezzato del 20%.
Ora, come dovreste sapere, per una strana ironia della sorte, nel giorno stesso in cui aprivo questo blog per dire che gli squilibri da monitorare erano questi (cioè quelli di debito estero e privato), più che quelli di finanza pubblica, l'Unione Europea si dotava di un quadro di sorveglianza macroeconomica sostanzialmente in linea con le tesi del blog (il che non impedì ai vari zero tituli nostrani di considerare questo blog "eretico"), specificandolo nel REGOLAMENTO (UE) N. 1176/2011 DEL PARLAMENTO EUROPEO E DEL CONSIGLIO del 16 novembre 2011 sulla prevenzione e la correzione degli squilibri macroeconomici. Si tratta della famosa MIP (Macroeconomic Imbalances Procedure) su cui tante volte ci siamo esercitati (per approfondire seguite il tag MIP nel tagcloud). Gli indicatori sono questi:
e può senz'altro essere interessante andare a vedere come sono messi in Bolghèria ma anche in Croèscia, anche perché quest'ultima è già dentro da un po', il che ci consente di valutare se l'ingresso nell'euro sta favorendo la sua convergenza verso gli altri Paesi membri (come vorrebbe la teoria dell'OCA endogena del nostro amico Spennacchiotto), o se invece sta favorendo una divergenza. Ripassiamoci quindi questi indicatori, magari cercando anche di individuarne il significato all'interno della teoria del ciclo di Frenkel.
Allacciate le cinture che partiamo...
...e partiamo col botto, nel senso che, come prevedibile dato il progressivo l'apprezzamento del cambio reale, la Bulgaria ha un saldo delle partite correnti in via di progressivo deterioramento. Non che vada molto meglio alla Croazia, che dopo l'ingresso nel 2023 ha visto ulteriormente ampliarsi il suo deficit estero. Noi attualmente siamo in pareggio (i dati si fermano al 2024), ma il fatto di aver recuperato competitività di prezzo lascia presagire per noi un miglioramento (per inciso: l'indicatore MIP considera la media mobile a tre termini del saldo delle partite correnti, saldo che nel nostro caso risente del mezzo disastro fatto nel 2022 da Draghi con gli approvvigionamenti di energia a prezzi impossibili, ma sta rimbalzando:
mentre lo stesso non si può dire dei due nuovi entranti). Il peggioramento del saldo delle partite correnti è il sintomo caratteristico del quarto stadio del ciclo di Frenkel.
Ciononostante:
sia la Bulgaria che la Croazia stanno rientrando da una posizione netta sull'estero negativa, che nel caso della Croazia fino al 2021 era sotto la soglia di allarme del -35%. Risultato questo un po' controintuitivo, visto il peggioramento del saldo estero, ma prendiamolo per buono e allietiamoci per i nostri fratelli (e sorelle) bulgari. Ricordo che quando da noi scoppiò il casino il rapporto fra posizione netta sull'estero e Pil era al -18%, quindi più favorevole di quello attuale della Croazia.La perplessità aumenta quando vediamo che rispetto alla causa degli squilibri (che noi abbiamo messo prima, ma il cruscotto mette dopo), la situazione è questa:
cioè sia Bolghèria che Croèscia stanno fuori, con due significative precisazione: che la Bolghèria sta pesantemente fuori, e che la Croèscia sta fuori da quando è entrata nello iùro (che quindi tanto bene finora non le ha fatto. Notate anche la tendenza all'apprezzamento (perdita di competitività) della Germania e al deprezzamento (guadagno di competitività) nostro.
Altro indicatore interessante è questo:
interessante più che altro sotto il profilo dell'antropologia culturale, perché il suo significato e la sua asimmetria racchiudono ed esprimono meglio di ogni altra cosa la profonda stupidità del pensiero mercantilistico tedesco. Da un pensiero stupido non può che nascere un indicatore stupido, e siamo qui a commentarlo. Ad esempio, il risultato stellare della Bulgaria nel 2022, con un aumento percentuale del 17% della quota bulgara sull'export dei Paesi industrializzati, significa che la Bulgaria è passata da esprimere lo 0,28% ad esprimere lo 0,33% di queste esportazioni, cioè, come si direbbe a Roma, da un cazzo a un cazzo e un barattolo. Considerazioni parzialmente analoghe valgono anche per l'amica Croèscia. Presentare variazioni percentuali su indicatori che hanno valori così irrisori è effettivamente una stupidaggine, ma basta saperlo. Più informativo l'indicatore per Paesi che hanno numeri più significativi, e qui si vede il disastro tedesco (il crollo delle loro esportazioni lorde, che si traduce in un significativo e crescente arretramento della loro quota di mercato rispetto ai Paesi industrializzati) e la "resistenza" italiana. Per darvi dei numeri, la quota di mercato della Germania è passata dal dall'11,17% del 2020 al 9,94% del 2024, mentre quella italiana dal 3,96% del 2020 al 3,97% del 2024. Capite bene il terrore sordo e cupo che si respira nel bunker di Berlino...
Ma rifacciamoci gli occhi con un grande classico, che in effetti andrebbe messo prima, perché è una causa del tasso di cambio reale che a sua volta causa gli squilibri commerciali e di finanza estera:
e in effetti questo indicatore è fuori scala in tutti i Paesi in cui il tasso di cambio si sta apprezzando, mentre è dentro i limiti di legge (9%) qui da noi. Notate l'ironia della sorte: i piddini ci rimproverano di non far crescere i salari, ma questa è ovviamente una bufala, con l'aggravante che se li avessimo fatti crescere di più saremmo in wotchlist da parte della loro adorata "Europa". Insomma: questo indicatore non aggiunge un gran che, se non che in Croazia decisamente l'ingresso nell'euro ha rappresentato una significativa divergenza dalle soglie raccomandate, e in Bulgaria siamo molto ma molto fuori scala. Non c'è da aspettarsi recuperi di competitività a breve (e sono quindi curioso di vedere se la posizione netta sull'estero continuerà a migliorare).
Poi c'è l'unica variabile che interessa ai cretini:
ma questo è il motivo per cui non interessa a noi, e quindi non perdo molto tempo a commentarla. La nostra situazione la conosciamo e sta migliorando, quella della Bulgaria è analoga a quella dell'Irlanda nel 2007, per dire (ma in quest'ultimo caso era fuori scala il debito estero).
Le cose interessanti cominciano dopo, a partire dal debito delle famiglie:
e delle imprese (le due componenti del debito privato:
dove si constata che il debito delle imprese (non finanziarie) è in calo ovunque, e quindi è sotto la soglia di attenzione, ma non sono poi così sicuro che sia del tutto un bene, perché questo calo del debito delle imprese mi somiglia tanto a un credit crunch visto dal basso, mentre quello delle famiglie in Bulgaria è in ripresa (ma sempre sotto la soglia di attenzione) e in Germania nel 2020 aveva addirittura superato la soglia di attenzione (non ci avevo mai fatto caso, ma è interessante). Sul fronte interno quindi sembrerebbe che non ci siano segni di allarme, questo almeno dicono gli stock di debito. Tuttavia, se guardiamo il rapporto fra il flusso di credito (cioè di nuovi debiti) e i rispettivi stock, notiamo una cosa che avevamo visto già tempo addietro:
il flusso di credito erogato alle famiglie è in rapida crescita sia in Bulgaria che in Croazia, e in Bulgaria è ampiamente fuori scala. Questo spiega la spinta sulla domanda interna che si traduce in maggiore inflazione e apprezzamento del cambio reale. Qui il punto è che l'indebitamento delle famiglie sembra crescere con tendenze analoghe all'indebitamento estero netto, il che lascerebbe supporre dinamiche centro-periferia da ciclo di Frenkel, ma naturalmente per averne esatta contezza bisognerebbe entrare in statistiche più granulari. Quanto al credito alle imprese:
la situazione è molto più tranquilla, e direi che questo è il primo indicatore che si presenta veramente male per il nostro Paese, con una decrescita del credito erogato che non preannuncia nulla di buono.
Ci avviciniamo alla fine (in vari sensi):
Naturalmente con un mercato del credito alle famiglie così vivace (o drogato) i prezzi delle abitazioni crescono fuori scala, primo segno di una possibile bolla immobiliare. La Germania nel 2025 pare si stia riprendendo dalla visibile correzione del 2023-2024, ma anche da lei i prezzi erano andati crescendo fuori scala salvo poi fare un capitombolo nel 2023.
Per concludere, siccome i leuropei devono sembrare umani, vi riporto anche gli indicatori riferiti al mercato del lavoro:
dove siamo tutti in miglioramento, ma naturalmente chi è più in basso ha dinamiche inflazionistiche più sostenute (e qui mi riferisco a Bulgaria e Croazia: la Germania è in recessione e non fa testo), e:
dove fino al 2022 noi eravamo in sofferenza, ma ora pare che ci siamo ripresi.
Riepilogando
Premesso:
che noi per fare il botto ci abbiamo messo circa 13 anni (e c'è voluta la Grande crisi finanziaria),
che sia la Croazia che, soprattutto, la Bulgaria erano abituate da tempo a un aggancio con l'euro, nel caso della Bulgaria estremamente rigido e senza alcuna autonomia in ambito di politica monetaria,
che la situazione del debito pubblico è (naturalmente) non preoccupante in nessuno dei due Paesi;
il quadro che emerge è di persistente perdita di competitività dovuta a un differenziale di inflazione positivo, a quanto si può intuire alimentato da spesa delle famiglie sostenuta da un indebitamento verosimilmente con creditori esteri. Lo possiamo chiamare "integrazione finanziaria" o ciclo di Frenkel: per dirimere la questione occorrerebbero più dati e comunque basterà aspettare il botto. Il dato rilevante è che nel caso della Croazia i due dati successivi all'ingresso (2023 e 2024) non mostrano una particolare "convergenza". Vediamo che cosa farà la Bulgaria. In ogni caso, non può essere stato l'aggancio valutario di per sé a scatenare questo meccanismo di afflusso di capitali-indebitamento delle famiglie-inflazione con perdita di competitività-bolla immobiliare (per ora credo sotto controllo), per il semplice motivo che l'aggancio valutario... in qualche modo c'era già!
Più che un meccanismo razionale e ancorato al comportamento degli investitori esteri, come quello sottostante al ciclo di Frenkel, è facile che siano entrati in gioco meccanismi di altro tipo, più estemporanei, come ad esempio l'attrazione dall'estero di compratori non più spaventati dal dover fare una moltiplicazione o una divisione quando andavano a fare la spesa. I risultati si vedono già: a Spalato i residenti non possono più permettersi di acquistare un'abitazione (pensa quanto saranno contenti), anche in Bulgaria è da un po' che ci si interroga sull'eventuale presenza di una bolla e si riflette sulle precedenti esperienze storiche cercando di trarne insegnamenti. Si riflette sulle conseguenze sociali, c'è chi parla di bomba a orologeria politica, ma non emergono preoccupazioni molto definite sul fronte della conseguenze finanziarie, che, come immaginate e forse ricordate, emergerebbero se qualche proprietario non rientrasse dai mutui contratti, e simultaneamente un calo dei prezzi degli immobili lasciasse questi prestiti sostanzialmente non garantiti, con riflessi sul sistema bancario.
Questo negli indicatore della MIP ancora non emerge (per esempio perché il debito estero sembra essere su un sentieri di rientro) e quindi da questa sommaria analisi non parrebbe che situazioni simili siano alle viste, ma certo la strada imboccata non allontana da quella direzione. Bisognerà vedere che cosa succederà quando arriverà la grandinata.
(...fa comunque sorridere che venga proposto come grande successo e segno di attrattività del progetto l'essersi caricati a bordo altri vassalli della Tomania... Che potevano fare, loro, porelli? La crescita dei prezzi delle abitazioni - e non solo - andava comunque avanti da un po', sicuramente ora non rallenterà, ma è un po' tardi per preoccuparsi. Non solo la Storia non insegna: nemmeno la cronaca, e tutto sommato, considerando a chi è affidata, forse non è un male che sia così...)
Un rapido post "di servizio" per quelli di voi che amano i dati. Ricorderete il "grafico della vergogna", quello che presentai al #goofy4 e che ultimamente Branko Milanovic ha riproposto, in modo indipendente, su Twitter?
Un grafico piuttosto esplicito. L'ultima volta ne abbiamo parlato qui il mese scorso (e mi è venuta voglia di conoscere Milanovic).
Mentre preparavo le slides per la Scuola di formazione politica della Basilicata, nel cui contesto interverrò a Venosa il prossimo 13 giugno (se siete nei pressi, fatemelo sapere che vi imbuco), mi sono accorto che l'Eurostat fornisce i dati della vergogna. Nel suo database troviamo cioè il Pil pro capite espresso in percentuale della media dell'Unione Europea, e questo sia in euro che a parità dei poteri d'acquisto (sempre a prezzi correnti). Per arrivarci, dovete seguire questa alberatura del database:
Naturalmente Eurostat si guarda bene dal darvi i dati antecedenti al 2000, altrimenti qualcuno potrebbe notare qualcosa. In compenso, però, fornisce il dettaglio regionale e macroregionale:
che qualche informazione interessante la fornisce (ad esempio, è interessante vedere come l'austerità abbia massacrato relativamente di più il Centro del Nord-Est, determinando un gap fra i rispettivi redditi pro capite).
E visto che in questo momento, mentre trasferisco i dati su un nuovo telefono (sul vecchio mi ci sono seduto un po' violentemente un anno fa salendo a Forca Resuni...), l'ANSA batte questa agenzia:
Bulgaria: migliaia in piazza contro l'adozione dell'euro = AGI0321 3 EST 0 R01 /
Bulgaria: migliaia in piazza contro l'adozione dell'euro =
(AGI/AFP) - Sofia, 31 mag. - Migliaia di persone sono scese in
piazza a Sofia e in oltre 100 altre citta' bulgare per
manifestare contro l'adozione dell'euro prevista per il 1
gennaio 2026. La manifestazione principale, organizzata dal
partito ultranazionalista Resurrezione, terza forza politica del
Paese, si e' svolta di fronte alla sede della Banca Nazionale
Bulgara, con lo slogan "Manteniamo il nostro lev (la moneta
bulgara, ndr), insistiamo sul nostro referendum", uno slogan che
riassume l'opposizione del partito - che detiene 33 dei 240
seggi in Parlamento - all'abbandono della moneta nazionale.
Le proteste, che si sono svolte anche di fronte alle ambasciate
bulgare nei Paesi dell'Unione Europea (Ue), si sono svolte senza
incidenti.
Gli organizzatori criticano la volonta' del governo di
introdurre l'euro senza consultare i cittadini e considerano la
moneta unica una minaccia alla sovranita' economica temendo un
aumento dei prezzi.
La Bulgaria e' il Paese piu' povero dell'Unione, con il 30%
della popolazione a rischio di esclusione sociale.
Anche il presidente bulgaro Rumen Radev si e' schierato a favore
della protesta e ha chiesto che la voce del pubblico venga
ascoltata: "perche' si troverebbe ad affrontare prezzi che lo
Stato non puo' controllare. Solo pochi giorni fa, le autorita'
di regolamentazione hanno gia' ammesso di non avere il personale
o la capacita' finanziaria per un'azione su larga scala contro
gli aumenti incontrollati dei prezzi".
Il 9 maggio, Radev ha proposto di indire un referendum per
decidere l'ingresso nell'eurozona. Tuttavia, il presidente del
Parlamento si e' rifiutato di sottoporre l'iniziativa ai
deputati, sostenendo che viola il Trattato di adesione della
Bulgaria all'Ue, in vigore dal 2007.
La Corte Costituzionale bulgara sta ora esaminando la
legittimita' di questo referendum, e la sentenza e' attesa nei
prossimi giorni.
Il governo bulgaro prevede di ricevere la prossima settimana una
relazione straordinaria sulla convergenza dalla Commissione
Europea, che si augura possa dare l'approvazione definitiva
all'adozione dell'euro. (AGI)Uba
311532 MAG 25
NNNN ********
così, tanto per gradire, vi fornisco Italia e Bulgaria insieme:
e, com'era facile prevedere, ci stiamo venendo rapidamente incontro (purtroppo per noi), ancor più se il calcolo viene effettuato a PPA:
dal che dovrebbe scaturire spontanea una domanda: ma quanto può far schifo il "progetto europeo" se perfino quelli che ne hanno tratto un discreto vantaggio fanno così tanta resistenza a un definitivo ingresso in esso? Capirei noi, che in tutta evidenza ci abbiamo scapitato, ma i bulgari, che al suo interno sono tanto cresciuti (coi soldi nostri) di che cosa hanno paura?
Sospetto che temano che l'entrata nell'euro interrompa la fase di catch-up, di recupero di posizioni rispetto alla media. Sarà un timore fondato, o è un'ondata di irrazionalità fomentata dai soliti populisti irresponsabili?
Per rispondere a questa domanda potremmo dare un'occhiata ai Paesi membri la cui valuta è l'euro più vicini, cioè Slovenia e Slovacchia (la Croazia è entrata da troppo poco perché sia ragionevole individuare un trend), dove le cose sono andate così:
il pallino rosso indica la data di ingresso nell'Eurozona, e subito dopo la ripresa verso la media europea si interrompe o rallenta bruscamente. Certo, essendo a ridosso della crisi qualcuno potrebbe obiettare che il deterioramento del quadro macroeconomico sia un discreto fattore confondente. Tuttavia, chi sostenesse questa tesi dovrebbe spiegarci perché attorno agli stessi anni la Bulgaria continui il suo recupero senza essere minimamente perturbata dal disastro finanziario globale! Ma non sarà che c'è qualcosa nell'Uem che impedisce di reagire correttamente a uno shock esterno? E, badate bene, questo "qualcosa" non può essere il cambio fisso, perché, come vi ho spiegato, nell'Europa a sette velocità il lev bulgaro è già agganciato all'euro!
Poveri bulgari! Per lo meno loro hanno protestato, mentre noi eravamo tanto orgoglioni di essere ammessi alla prima classe del Titanic... Ma ormai per protestare è tardi: per non ascoltare i cittadini basta argomentare che sono stati subornati dai social! Quindi che tutto vada come deve andare, e anzi che ci vada il più rapidamente possibile! Non vorrei privarmi dello spettacolo...
Su Bruegel.org Guntram Wolff si chiede: "Ma perché due paesi in fondo abbastanza simili come la Grecia e la Bulgaria hanno reagito alla crisi in modo tanto diverso?", e fa tutto un discorsetto il cui senso è che la Grecia è stata penalizzata dall'imprudenza fiscale del proprio governo. Avrebbero dovuto risparmiare di più, nel tempo delle vacche grasse, ecc.
Questo è certamente vero, non lo si discute. Indubbiamente, il fatto di avere un debito già alto, anche se stabile, ha sottratto "spazio fiscale" al governo greco. Ma è tutto lì?
Intanto, a me la Bulgaria più che la Grecia ricorda la Spagna. Se andiamo a osservare l'evoluzione degli stock di debito pubblico, privato, e estero, la somiglianza c'è...
Comunque, in tutti questi paesi "fragili" si assiste al solito percorso di aumento del debito privato (spesso accompagnato da una diminuzione di quello pubblico). Ormai son cose che sappiamo. Proprio per questo, vale la pena di entrare in dettaglio.
In Bulgaria e in Grecia il debito privato è aumentato in misura tutto sommato comparabile. La figura qua sopra considera la definizione di debito privato della Macroeconomic Imbalances Procedure. Questa definizione non è scomponibile fra settori. Se però ci soffermiamo sui soli prestiti bancari, vediamo che la loro evoluzione fra i due paesi, simile nel totale, differisce nella composizione:
Si vede distintamente come in Bulgaria l'evoluzione dei prestiti privati sia guidata da quella dei prestiti alle imprese non finanziarie, mentre in Grecia è guidata dalla progressione dei prestiti alle famiglie. Le famiglie, coi soldi presi in prestito, o ci comprano casa, o beni di consumo (eventualmente durevoli). Sono spese utili, ma non sempre produttive. Osserviamo la distribuzione della quota di prestiti alle famiglie sul totale dei prestiti:
Si vede abbastanza chiaramente come i paesi in crisi si addensino fra quelli con il rapporto più alto (e di altri paesi "virtuosi" come Olanda e Austria sappiamo quanto siano in realtà fragili le finanze private). La procedure di sorveglianza di Bruxelles non tengono in conto questo indicatore, ma forse dovrebbero.
Del resto, anche in tema di debito estero Bulgaria e Grecia differiscono.
Più in generale, in tutti i PECO è molto forte la componente azionaria delle passività estere (lorde), il che significa, in buona sostanza, che i PECO, a differenza dei PIGS, non si indebitano vendendo titoli (di Stato o privati), ma azioni:
Tutto bene, naturalmente. I PECO, relativamente meno avanzati, hanno relativamente più bisogno di capitali, e quindi, come dire, è anche normale che nel loro portafoglio di passività gli investimenti diretti esteri (acquisto di pacchetti azionari da parte di imprenditori esteri) giochino un ruolo importante. Per un'economia matura come la nostra non avrebbe molto senso, ma per loro può averne, purché si ricordi una cosa: che non ci sono free lunch. L'esposizione eccessiva in termini di investimenti diretti ovviamente si riflette in un peso rilevante dei relativi redditi passivi in bilancia dei pagamenti. Nella media (media dei paesi delle medie fra 1994 e 2013 dei rapporti fra le rispettive variabili e il PIL) è una cosa così:
PIGS e PECO (CEEC, Central and Eastern European Countries) hanno entrambi un deficit nel saldo merci (azzurro) e un surplus nei saldi servizi (grigio) e trasfermenti (violetto). Poi cominciano le differenze. I PECO pagano all'estero molti profitti (rettangolo rosso), i PIGS molti interessi. Ovviamente, i profitti li pagano le imprese, gli interessi imprese e famiglie (vedi sopra).
Se volete qualche caso specifico (sempre medie dei rapporti al PIL, 1994-2013), eccovi serviti:
Vedete che in paesi come la Repubblica Ceca, l'Ungheria o la Slovacchia il rettangolino rosso (saldo redditi da investimenti diretti) domina sulle altre componenti negative. Notate anche il rettangolo violetto che spicca in Romania: sono trasferimenti correnti, qualcuno immagina perché?
Bene.
Se si vogliono fare previsioni di sostenibilità del debito estero, bisogna anche prevedere quanto costa quello esistente. Nel valutare la sostenibilità del debito estero dei PECO, Lane e Milesi Ferretti fanno l'ipotesi convenzionale che la sua remunerazione sia pari al tasso di crescita dell'economia, più uno spread di 100 punti base. Questa ipotesi, verificata sui dati di bilancia dei pagamenti, appare un po' troppo ottimistica:
Il tasso di rendimento reale corrisposto sugli investimenti diretti dall'estero è generalmente molto più alto del tasso di crescita dell'economia (sono sempre medie 1994-2013; il tasso di rendimento degli IDE è calcolato come rapporto del flusso di reddito passivo su IDE al rispettivo stock, e deflazionato con il tasso di inflazione). Una valutazione prudenziale deve considerare uno spread di almeno 300 punti base. Dato che col tempo la penetrazione degli IDE è aumentata, la differenza non è irrilevante.
Ad esempio, allo stato attuale si può calcolare che con le ipotesi di Lane e Milesi Ferretti la stabilizzazione delle passività nette sull'estero richiederebbe un aggiustamento del saldo delle partite correnti di questa entità (espressa in punti di PIL):
ma se lo spread fra tasso di crescita reale prevista e rendimento degli IDE è posto pari a 300 punti base (un valore più prossimo all'esperienza storica) le cose cambiano:
La Bulgaria è sempre nei guai (e infatti è entrata nella zona di allarme della MIP), ma l'Estonia si trova proiettata dalla quarta alla seconda posizione, e anche la posizione dell'Ungheria peggiora rispetto a quella della Lituania. Dipende dalla composizione dei rispettivi portafogli di titoli esteri, che potrete studiare in dettaglio qui.
Io ora dormo, che domani prendo un Airbus 320 per Bucarest...
