Argentina: Pasquino e la Presidenta

(andando a spasso con Uga in centro, alla fine dello scorso anno, vidi questo accorato appello affisso alla statua di Pasquino, che dopo tanti secoli, evidentemente, è ancora in funzione...)

(...e l’Argentina? Ma cosa succede in Argentina? E perché non facciamo come in Argentina? Ma quanto è brava l’Argentina! Ecc.

Ragazzi, dire “l’Argentina” è come dire “la Germania”, ovvero non dire niente. Esistono molte Argentine e molte Germanie, nello spazio e nel tempo. Vi ho già comunicato, tramite un corposo articolo di Roberto Frenkel, qual è la sua analisi, che mi aveva riportato di persona qui, e che non ho motivi di non far mia, per la fiducia che mi ispira Roberto. Molto semplicemente, la Presidenta, per la quale tanto ci si sdilinquisce da queste parti, non sta facendo una buona politica macroeconomica. Capita. Non omnes possumus omnia, e basta farsi un giretto su Twitter per capire cosa intendo.

Ovviamente, dal fatto che dal 2007 l’Argentina non sia guidata in modo ottimale non si evince che nel 2001, sei anni prima, dovesse restare agganciata al dollaro. La crescita folgorante avuta dal 2001 al 2007 lo dimostra a sufficienza, e solo gli imbecilli non lo capiscono, perché non vogliono capirlo – ma la cosa, per quanto phastidiosa, non ci preoccupa più di tanto: in particolare, dalle nostre parti le cose finiranno come dico io, perché non lo dico io (ma Meade, Kaldor, Thirlwall, Dornbusch, Feldstein,... vi risparmio tutta la lista), e poi FAREmo i conti.

Il fatto è che l’ideologia non paga.

Non paga né a sinistra (ricordo la diffidenza degli economisti “de sinistra” italiani verso Frenkel, basata sul “ma i miei colleghi argentini mi hanno detto che...”, laddove verosimilmente i colleghi argentini erano aggreppiati al governo attuale, che sta molto presumibilmente distruggendo il paese), né a destra. In particolare, ai cretini del “se svalutassimo finiremmo come l’Argentina”, faccio notare che nell’articolo che segue Martin Rapetti, coautore di Roberto in questo articolo fondamentale, spiega molto bene che il problema attuale dell’Argentina nasce dall’aver fatto affidamento sulla politica del cambio forte per domare l’inflazione.

Cari amici “de destra” e “de sinistra”, accomunati dal meschino astio ideologico e dal non capire un cazzo di economia, ve lo dico in un altro modo: la Presidenta contro la quale vi accanite, se siete “de destra”, sta facendo esattamente la politica suggerita negli ultimi 40 anni  dal vostro solone Giavazzi (usare il cambio forte per domare l’inflazione), e la Presidenta che venerate, se siete “de sinistra”, sta facendo esattamente la politica suggerita dal loro (o vostro?) solone Giavazzi (usare il cambio forte per domare l’inflazione).

Nell’uno e nell’altro caso, se non foste quegli imbecilli che siete, capireste che c’è poco da accanirsi (perché è controproducente per le vostre tesi), cioè c’è poco da venerare (perché è controproducente per le vostre tesi).

Ma a noi piace ricordarvi così, brancolanti nel buio della vostra cecità ideologica...

(Quanto ne ho pieni i coglioni, però... Dovrei nasconderlo meglio?)

Per l’intelligibilità del testo, ricordo che nel resto del mondo il tasso di cambio nominale è quotato incerto per certo, cioè come prezzo in valuta locale di un’unità di valuta estera (ad esempio, pesos per un dollaro), e che il cambio reale è dato dal rapporto fra prezzi interni e prezzi esteri espresso in una comune valuta. Se il cambio nominale è quotato incerto per certo, conviene esprimere il tasso di cambio reale così:

dove E_r è il cambio reale (TCR), P sono i prezzi interni in valuta nazionale, P_W i prezzi esteri in valuta estera, e E il cambio nominale (prezzo locale della valuta estera), per cui EP_W sono i prezzi esteri in valuta locale, e E_r è il rapporto fra i prezzi interni ed esteri espresso nella stessa valuta – quella locale. In tassi di variazione abbiamo:

per cui se, come dice Martin, se nel biennio 2010 e 2011 i prezzi interni sono cresciuti del 54%, mentre il cambio nominale si è svalutato solo del 12%, considerando che l’inflazione mondiale media è stata del 4%, il TCR dell’Argentina dovrebbe essersi apprezzato del:

54 – 12 – 4 = 38%

Calcolo assolutamente approssimativo, perché i prezzi internazionali ovviamente vanno ponderati con le quote di mercato dei partner commerciali, ma comunque indicativi.

 Insomma, lo ripeto: non stanno male perché hanno la pesetta, stanno male perché hanno il pesone. Che fa rima con chi non lo capisce...).

Da Martin Rapetti ricevo e volentieri pubblico:

Torniamo a piangere per l'Argentina?

Non molto tempo fa, l’Argentina era considerata un caso di successo economico. Nel 2001-02 il paese aveva sofferto una profonda crisi – una triplice crisi che aveva coinvolto il settore finanziario, il debito pubblico e la bilancia dei pagamenti – la peggiore crisi nella storia dell’Argentina. Tuttavia, all’inizio del 2002, poco dopo la svalutazione del peso, il default sul debito pubblico e il collasso del sistema finanziario, l’economia iniziò una ripresa molto forte, che divenne poco dopo una forte crescita economica. Alla fine del 2006 il Pil era cresciuto del 46% rispetto al minimo raggiunto nel 2002 e del 17% rispetto al precedente picco di metà 1998; la disoccupazione si era ridotta dal 22% all’8.7%, la povertà dal 58% al 28%, e la povertà estrema dal 28% al 9%. Non è difficile capire come mai questa esperienza sia diventata un esempio di successo nella soluzione delle crisi, specialmente per paesi nella periferia dell’Eurozona come la Grecia.

L’esperienza Argentina dopo la crisi rappresentò anche un esempio di successo in termini di scelte di politica macroeconomica. Nei primi anni dopo la crisi, le autorità perseguirono politiche volte a mantenere un tasso di cambio reale (TCR) stabile e competitivo, per promuovere l’espansione dei settori aperti al commercio estero e attraverso questa lo sviluppo economico. Il TCR competitivo fu un fattore chiave per la ripresa e la crescita dell’Argentina. Molti economisti considerano la politica di mantenimento di un TCR stabile e competitivo più favorevole allo sviluppo rispetto all’inflation targeting tradizionale (politica di perseguimento di un obiettivo fisso di inflazione, come quella della Bce, NdC).

Sfortunatamente, il successo economico dell’Argentina cominciò a dissiparsi gradualmente. Come nella trama del classico libro di Mario Vargas Llosa, Conversacion en la catedral, è difficile stabilire in quale momento preciso questa esperienza “è andata a puttane”. Un possibile punto di svolta è l’inizio del 2007, quando il governo licenziò i funzionari dell’Ufficio Nazionale di Statistica (INDEC) e cominciò a manipolare l’indice dei prezzi al consumo, con l’evidente scopo di nascondere l’accelerazione dell’inflazione (da allora il tasso di inflazione ufficiale è stato inferiore al 10% all’anno, mentre l’inflazione effettiva ha oscillato attorno al 20-25% all’anno. Le manipolazioni si estesero in seguito ad altre statistiche ufficiali, incluso il Pil). Ma indipendentemente dalla data precisa, il problema è che il governo si è volto gradualmente verso un percorso sempre più populista, basato su politiche monetarie, fiscali e dei redditi eccessivamente espansive, che hanno alimentato l’inflazione. Invece di moderare il ritmo della domanda aggregata, il governo ha sempre di più contato sul tasso di cambio come principale ancora nominale per domare l’inflazione. Questa strategia è stata particolarmente intensa nel 2010 e nel 2011. In questi due anni, i prezzi interni sono cresciuti del 54%, mentre il cambio nominale (cioè il prezzo di un dollaro US in valuta locale) solo del 12%. Di conseguenza, il TCR si è considerevolmente apprezzato.

Tanto gli elevati tassi di inflazione quanto l’apprezzamento del TCD (insieme con altre misure discrezionali) hanno compromesso l’ambiente economico. In questo contesto Pil, investimenti, occupazione privata e crescita dei salari reali hanno sofferto una decelerazione significativa. Alla fine del 2011, l’economia è rimasta bloccata nella trappola della stagflazione, dove tuttora si trova (potete leggere altri dettagli qui).

Molti analisti sono convinti che l’Argentina abbia sprecato un’opportunità unica per sostenere la rapida crescita raggiunta nei primi anni dopo la crisi. È diffusa l’opinione che la svolta populista abbia generato costi opportunità crescenti, che continueranno a essere pagati fino al 2015, quando prenderà il potere un nuovo governo, che cambierà l’orientamento della politica economica. Capisco questa valutazione, ma ritengo che i problemi economici non risiedano tanto nelle opportunità perse, quanto negli squilibri che si stanno accumulando, i quali verosimilmente alla fine porteranno ad un’altra crisi economica.

Permettetemi di esporre le mie preoccupazioni cominciando con lo spiegare la situazione nella quale l’Argentina si trova fin dai mesi precedenti alle elezioni presidenziali dell’ottobre 2011. A quel tempo, la percezione generale era che l’economia fosse poco competitiva (prodotti troppo cari per gli acquirenti esteri), che il TCR si stesse apprezzando molto rapidamente e che prima o poi il tasso di cambio nominale avrebbe dovuto essere corretto al rialzo (cioè svalutato). Dato che la svalutazione non è molto popolare, la gente si aspettava che avrebbe avuto luogo solo dopo le elezioni. Cercando di anticipare questa mossa, il pubblico corse agli sportelli della banca centrale per acquistare dollari USA, depauperando le riserve ufficiali. Tuttavia, una volta rieletta Cristina Kirchner con il 54% dei voti, il governo decise di non svalutare il peso. L’eccesso di domanda di dollari continuò e la banca centrale continuò a perdere riserve.

Il governo avrebbe potuto tentare di correggere l’eccesso di domanda di dollari con una svalutazione. Questa scelta avrebbe sicuramente accelerato l’inflazione, ridotto i salari reali e contratto il livello dell’attività economica e dell’occupazione. In altre parole, la correzione della sopravvalutazione del TCR avrebbe implicato un aggiustamento del salari reali e una contrazione dell’occupazione. Il governo considerò che questa opzione fosse poco popolare, anche dopo aver vinto le elezioni, e decise invece di imporre controlli sulle importazioni e sull’acquisto di valuta estera a scopo di investimento finanziario.

Anche se queste motivazioni possono essere eque dal punto di vista sociale, il punto cruciale rimane quello di stabilire se i controlli diretti rappresentino una soluzione sostenibile. Le economie dell’America Latina hanno sperimentato diversi controlli in passato. Una lezione appresa da queste esperienze è che i controlli possono essere molto utili se li si implementa in circostanze nelle quali i fondamentali macroeconomici sono sani. Per fondamentali sani, intendo che i prezzi relativi (come il TCR) non siano disallineati (troppo alti o troppo bassi rispetto a un ipotetico valore di equilibrio, NdC) e che i saldi fiscale e estero non seguano traiettorie insostenibili. Tuttavia, queste esperienze hanno anche mostrato che i controlli diretti non solo non sono in grado di correggere gli squilibri macroeconomici, ma addirittura tendono ad aggravarli.

Considerate, a titolo di esempio, il caso dei controlli diretti sul mercato valutario per evitare la svalutazione del cambio nominale quando il TCR è sopravvalutato. I controlli impongono un taglio della produzione a quelli che hanno necessità di dollari per la loro attività economica e non hanno più accesso al mercato ufficiale. I controlli implicano anche che gli esportatori sono costretti a convertire i loro ricavi a un tasso di cambio che genera pochi profitti, o addirittura perdite (perché se il peso è sopravvalutato, cambiando in pesos i ricavi incassati in dollari ottengono una quantità di pesos inferiore, NdC). Non è difficile vedere che in queste circostanze gli agenti sono incentivati ad abbandonare il mercato. Perché mai effettuare una transazione nella quale perdo soldi? I controlli quindi finiscono per indebolire o distruggere i mercati esistenti, e stimolano la creazione di altri mercati: i mercati neri. Questi, a loro volta, compromettono le transazioni e accorciano gli orizzonti temporali, influenzando negativamente il livello di attività economica e occupazione. L’evidenza storica mostra anche che il premio sui cambi al mercato nero tende a crescere quanto più fitti sono i controlli e quanto più forti sono gli squilibri. L’allargamento del premio (divario fra cambio ufficiale e cambio “al nero”, NdC) è particolarmente problematico, perché incentiva a ridurre l’offerta e aumentare la domanda nel mercato ufficiale. Gli esportatori sono incentivati a rinviare e sottofatturare i propri ricavi, e gli importatori ad anticipare e sovrafatturare i propri acquisti. Anche le imprese e le banche cercano di accedere al mercato ufficiale per rimborsare anticipatamente i debiti esteri. La proliferazione di strategie di questo tipo crea un circolo vizioso che amplifica l’eccesso di domanda sul mercato ufficiale, la caduta delle riserve ufficiali, e la crescita del premio sul mercato nero. A un certo punto, quando lo stock di riserve è prossimo alla fine, la banca centrale non ha altra scelta se non svalutare. Nella maggior parte delle esperienze in America Latina, questa svalutazione ha preso una forma traumatica, con ampi overshooting del tasso di cambio (quando il tasso di cambio si svaluta “troppo” rispetto all’ipotetico valore di equilibrio si dice che overshoots, cioè va oltre il bersaglio, NdC), forti accelerazioni dell’inflazione, pesanti riduzioni dei salari reali, dell’attività economica, dell’occupazione (chi conosce lo spagnolo può vedere il mio articolo sul populismo macroeconomico nel mio blog).

In Argentina stiamo osservando questo percorso tipico fin da quanto le autorità cominciarono a introdurre controlli nei mercati valutari, alla fine del 2011. Il premio sul mercato nero dei cambi è andato crescendo sistematicamente, e adesso è attorno al 70% (cioè il tasso ufficiale è di 5.3 pesos per dollaro e quello al mercato nero è di 8.7-8.9 pesos per dollari, circa il 70% in più). Le riserve ufficiali della banca centrale sono in caduta libera e ora coprono 6.7 mesi di importazioni, la cifra più bassa negli ultimi 18 anni. Si sentono comunemente storie su sottofatturazioni di esportazioni o sovrafatturazioni di importazioni, e di rimborso anticipato di debiti esteri.

Sfortunatamente, credo che una crisi da svalutazione-inflazione sia estremamente probabile. Il governo non sembra né consapevole della probabilità di una crisi di questo tipo, né disposto a correggere gli squilibri che possono causarla. La mia paura è che col passare del tempo la correzione (cioè la svalutazione reale) finirà per essere molto traumatica (e questo vale anche per noi, NdC). Ecco perché lo penso: a causa dei controlli, molte imprese e famiglie hanno investito i propri risparmi in attività finanziarie interne (denominate in pesos), invece che in dollari USA, che sono lo strumento di investimento dei risparmi più corrente in Argentina (la dollarizzazione dei portafogli di investimento è il risultato di una lunga storia di inflazione elevata e persistente. Per questo motivo, M3 (la moneta in senso largo, che include le varie tipologie di depositi bancari e di attività finanziarie a breve termine) è cresciuta di circa il 60% dall’ottobre 2011 (per forza: tutti chiedono attività denominate in pesos, NdC) e il rapporto fra M3 e le riserve ufficiali è saltato da 1.9 a 3 (cioè M3 valutata al cambio ufficiale ora è pari al triplo dello stock di riserve ufficiali della banca centrale). La mia paura è che questa domanda “indesiderata” di pesos potrebbe venire a mancare bruscamente se il settore privato si aspetta che il tasso di cambio stia per fare un salto (verso l’alto: svalutazione, NdC). Per dirla schiettamente: non si sfugge a una svalutazione reale; potrebbe verificarsi tramite una svalutazione, o tramite una crisi valutaria. In entrambi i casi, il comportamento più probabile del settore privato sarebbe quello di convertire in dollari i propri investimenti in M3. Dato lo stock relativamente basso di riserve ufficiali, questa riallocazione del portafoglio aggiungerebbe una fortissima pressione al rialzo (svalutazione del peso, rivalutazione del dollaro, Ndc) sul tasso di cambio, che rischierebbe di spingere verso l’altro i prezzi interni. Il TCR andrebbe oltre il valore di equilibrio, influenzando negativamente i salari reali e l’occupazione. Questo è il tipo di crisi inflazionistica che temo. Spero di sbagliarmi.

(sapessi io...)

Martin Rapetti è ricercatore associato al Centro per lo Studio dello Stato e della Società (CEDES) e ricercatore all’Università di Buenos Aires. Si interessa di macroeconomia, finanza, sviluppo economico ed economia dall’America Latina.

(inutile, vi assicuro, cercare di far capire ai coglioni che “Bagnai è un voltagabbana” che anche queste cose le dico da mesi. Ricordatevi: meglio risparmiare i clic del mouse, nonostante non siano esattamente dei soldi, come pensa qualche squinternato dilettante allo sbaraglio...).

Addendum delle 23:08: corretti i refusi grazie a uno di voi (che se vuole essere nominato, si nominerà). Ma ce ne saranno ancora molti...