Nixon moment

Una cosa posso dirvela: come musicisti siete migliori che come economisti.

Proprio il contrario di me, mio malgrado.

Lo spoglio delle schede del Keynes Award dimostra una certa maturità (perdonatemi se non riesco a pubblicarlo, ma contiene tali e tante peeeerle da necessitare un lavoro accurato). Viceversa, se ve li rileggete ora che (spero) avrete capito cosa volevo dire, molti commenti sotto a questo post sono desolanti. Di fatto solo Gasperino, in quello che, a mia memoria, è il suo unico commento sul blog, ci aveva colto in pieno, come sottolineato da robertobocco e da me, con una simpatica citazione (a qualcuno devo pur ispirarmi): non delebo propter decem (ma in realtà propter unum). Quindi sull'abominevole Sodoma che questo blog è diventato tarderò a scatenare la pioggia di fuoco, accontentandomi di purificarla ogni tanto, come qui abbiamo sempre fatto, con un po' di cultura, l'uomo nero dei ratti liberisti (che infatti non hanno partecipato al Keynes Award)...

Tornando al punto: quanto sta succedendo si configura in effetti sempre più come un Nixon moment.

Le analogie sono piuttosto evidenti. Vi siete letti cosa dice Nixon nel suo discorso? "Negli ultimi sette anni c'è stata in media una crisi finanziaria all'anno". Eh già: ora come allora veniamo da un decennio scarso di crisi finanziarie e di guerre scatenate (a grandi linee) da presidenti democratici (un mio collaboratore mi faceva notare la grande attenzione di Trump ai veterani nei suoi discorsi pubblici, con relativo rosicamento della stampa di regime). Ora come allora abbiamo una forte pressione al ribasso sul saldo delle partite correnti statunitensi, evidenziata nel grafico che speravo vi fosse di aiuto. Questo enorme deficit segnala, fra l'altro, un forte disallineamento al rialzo del dollaro. Ma anche questo dato non vi aveva detto molto, nonostante le mie indicazioni esplicite.

Certe volte mi chiedo perché mi leggiate. Devo avere uno stile veramente accattivante, perché all'idea di riuscire a trasmettervi qualche contenuto ho ormai definitivamente rinunciato, anche se, per fortuna, mi arriva qualche barlume di vita intelligente:

Max Tuna ha lasciato un nuovo commento sul tuo post "Concorsi pubblici: "MIA2016" e "Keynes award"":

Gentile Prof. Bagnai, con il suo post sul possibile Nixon Moment lei mi ha consentito di mettere al riparo i miei pochi risparmi dalla bomata in arrivo: prima delle elezioni USA ho venduto tutti i dollari che avevo. Intendiamoci, pochi soldi erano e pochi rimangono: ma è proprio quando i soldi scarseggiano che dispiace vederli evaporare.

In segno di gratitudine per tutto ciò che ho imparato dai suoi libri e continuo a imparare dal suo blog, oggi ho fatto una donazione ad a/simmetrie, doppia rispetto allo scorso anno. Sempre una donazione da pezzenti, sia ben chiaro, come si addice ad un pezzente quale io sono: sono infatti un dipendente pubblico con quasi vent'anni di precariato alle spalle (a proposito di 'garanzie' per gli statali) e quindi non me la passo affatto bene. Però penso che qualcosa di concreto per a/simmetrie sia meglio che un semplice 'grazie'.

Tanto le dovevo.


Visto che a questo punto le analogie le abbiamo capite (e a qualcuno capirle è servito), aggiungiamo anche qualche differenza. Una la propone questo grafico, tratto dalla nostra ultima newsletter:

Al tempo di Nixon gli USA erano creditori netti verso il resto del mondo per il 10% del Pil, ora debitori per quasi il 50%, situazione che per un paese "normale" (cioè non dotato di potere di signoraggio in termini di liquidità internazionale) sarebbe tutt'altro che rassicurante.

Se volete, è l'altra faccia di questo problemino, che abbiamo visto più volte:

Al tempo del Nixon shock il debito post-bellico era stato quasi tutto liquidato, mentre ora dobbiamo liquidare l'enorme massa di debito creato da trent'anni di guerra del capitale contro il lavoro (descritti ad esempio qui). Come vi ho detto fin dal Tramonto dell'euro, è interesse dei grandi debitori (fra cui gli Stati Uniti) vivere in un ambiente più inflazionistico, ed è ovviamente interesse dei grandi creditori (come la Germania) evitarlo. Solo che ora siamo arrivati al punto in cui i grandi creditori, perseguendo la deflazione, stanno divorando se stessi (via collasso del proprio sistema bancario e previdenziale schiacciato dai tassi negativi), e i grandi debitori, che non trovano nei grandi creditori una sponda per far ripartire l'economia mondiale, stanno subendo in casa propria una serie di tensioni sociali che impongono di adottare con urgenza misure a favore della crescita (e possibilmente di un minimo di inflazione, che aiuti a liquidare il debito senza scosse).

Non so se ci avete fatto caso, ma negli ultimi tempi negli Usa ci si ammazza per strada con una certa facilità. Potete cercare di convincermi che il problema sia che Saturno è in quadratura con Marte (posto che lo sia...), ma ritengo più convincenti spiegazioni basate sui fondamentali. Lo zio Tom non è riuscito a evitare che i suoi consimili si sparassero addosso semplicemente perché non è riuscito a dar loro un lavoro. Period.

Vorrei anche che notaste, nel grafico su posizione netta sull'estero e cambio effettivo, che la crisi del cosiddetto debito sovrano ha significato per gli Usa l'inizio di un ciclo di rivalutazione del cambio nominale, e uno sprofondamento del rapporto fra posizione netta sull'estero e PIL. Sarebbe interessante analizzarne la composizione, e valutare l'impatto della variazione dei prezzi degli strumenti finanziari (incluso il tasso di cambio) su questa dinamica. Fatto sta che, in buona sintesi, la nostra crisi agli Usa non sembra aver fatto molto bene, e questo credo che da quelle parti comincino a capirlo, altrimenti tanti segreti di Pulcinella (dal marciume di Deutsche Bank ai miasmi della Volkswagen) sarebbero rimasti tali.

In sintesi, questo quadro (molto sommario, ovviamente) rafforza l'indicazione che stiamo assistendo a un Nixon moment: gli Usa hanno bisogno di un dollaro più debole, e di inflazione. Uno shock politico è una possibile strategia per ottenere questo risultato. Qualcosa di simile possiamo immaginare sia successa con la Brexit.

Dopo di che, vorrei darvi qualche pensiero in ordine sparso.

A me fanno sinceramente sorridere di compassione quelli che "è arrivato il compagno Trump, è arrivato l'outsider Trump". Non fatevi fottere una seconda volta dai gazzettieri, se possibile! Un candidato alla presidenza degli Stati Uniti non può essere un outsider. Chi crede di assistere alla rivincità dei diseredati, degli sconfitti della globalizzazione, è un povero farlocco che si lascia strumentalizzare dai furbi, dai furbetti e dai furbini che nei giornaloni insistono nel dipingere una jacquerie dei tempi moderni, con lo scopo nemmeno tanto velato di delegittimare il processo democratico qui a casa nostra. Quello che stiamo vedendo è semplicemente il cambio della guardia fra una parte dell'establishment Usa, e un'altra parte dello stesso establishment. Non illudetevi che questo cambio della guardia avvenga senza un rigido passaggio di consegne (ovviamente sotto banco, mentre lo scambio di contumelie era ostentato, for the sake of show).

In altri termini, tutta l'euforia di chi vede per domani la fine del TTIP e la reintroduzione del Glass-Steagall act mi sembra un pochino fuori luogo. Poi magari mi sbaglierò, e allora me lo farete notare (e, come al solito, sarò contento). Proprio in questo momento la CNBC mi informa che il Dow Jones sta recuperando: loro ne sanno più di voi, quindi... state sereni (o meglio: inquieti)!

A noi cosa cambia?

Bè, se le cose stanno come dico io, certo che ora er Nasone ha un compito arduo! L'unico modo in cui poteva agire per tenere insieme l'euro era indebolirlo: dava così ossigeno ai paesi del Sud, permettendo loro di esportare sui paesi terzi (cosa non risolutiva, come dicemmo nel 2014), e soprattutto di rifinanziare i propri debiti a tassi accessibili. Peccato che l'euro debole, palliativo per la malattia terminale del Sud, fornisse un ennesimo sleale vantaggio competitivo al Nord: il surplus tedesco è ormai da tre anni sopra quello cinese, e continua a crescere. Che le controparti avrebbero svalutato era prevedibile e da noi previsto (qui nel caso della Cina, e ovviamente qui nel caso degli Usa). Naturalmente dollaro debole significa euro forte, quindi ulteriore deflazione a casa nostra. Ci dovrebbe essere la (desiderata) correzione al ribasso del surplus tedesco, ma ci sarà anche una (indesiderabile) correzione al ribasso del saldo francese, che quest'anno si prevedeva tornasse in territorio positivo dopo otto anni in rosso. La Francia l'euro non se lo può permettere, e qui lo abbiamo chiarito prima di tutti gli altri. Tanto meno si può permettere un euro rafforzato. Quindi i francesi andranno alle urne in condizioni economiche peggiori delle attuali, al termine di un ciclo di conflittualità sociale che non vedo come potrebbe smorzarsi, e sull'onda dell'impressione, in qualche modo illusoria (vedi sopra alla voce "Trump non è un outsider"), ma comunque politicamente devastante, che il voto conti!

Chiaro, no?

In termini di tassi di interesse, cosa succederà? Un "hike" (rialzo) dei tassi Usa potrebbe materializzarsi se la Fed facesse il giochino di (fingere di) temere inflazione a seguito dell'indebolimento del dollaro. Oppure la Fed potrebbe fare il giochino di Carney in Inghilterra: continuare con la politica monetaria accomodante, in modo da prendersi il merito della crescita che dovesse manifestarsi (ovvero del mancato crollo dell'economia americana a causa dell'avvento dei barbari)! Questa valutazione è abbastanza difficile da fare, in questo momento. Se un rialzo dei tassi ci sarà, tanto meglio: le contraddizioni dell'Eurozona esploderanno più rapidamente. Ma certo non sarà un rialzo devastante (non è un Reagan moment, per capirci), e comunque il rialzo del cambio è di per sé già una bella ventata sul castello di carte europeo.

Ora vediamo come va al Monte dei Paschi...

Appunti per Corviale...

(...sto andando qui, e mi servono come promemoria questi grafici...)

(...perché? E fatevi i fatti vostri! Chi verrà vedrà. A proposito: esco...)

Il buono, il brutto e l'azero

L'Azerbaijan...

Siete sicuri di sapere dov'è? Perché è un pochino passato di moda, per sua fortuna. Ne sentivamo spesso parlare quando c'era la guerra (sapete, quel problemino col Nagorno-Karabakh?). Comunque, per rinfrescarvi la memoria (ma non l'alito) c'è sempre Wikipedia. Sì, è quello stato che sta (in effetti, se è uno stato, a ben pensarci cos'altro dovrebbe fare?...), aspetta: diciamo così: è quello stato posto a sud del Caucaso, cioè in quel posto, sul Caspio, non si capisce bene se in Europa o in Asia (diciamo che sta in Eurasia, così son tutti contenti).

Oh, beninteso: per quanto io possa essere enciclopedico, tutte queste cose in effetti le so per caso. Un mio amico ha scritto questo (e io me lo sono anche letto. Peraltro, non vi farebbe male, anche se capisco che possiate avere altre priorità). Poi mi è capitato di assegnare una tesi sui gasdotti a una giovine tanto bella quanto brava (quanto dissoltasi nel nulla: ma son sicuro che avrà trovato la sua strada perché meritava). Poi, come dire, sono uomo di mondo, ho fatto il militare a Torricola, quindi sono in grado di  bluff my way in geography (ma quando c'è il mio ex-direttore di dipartimento in giro se posso evito, perché lui geografo lo nacque - e se vede che mi allargo, mi restringe subito...).

Ciò posto: a noi di un paese cosa interessa?

Ma, ad esempio, se vogliamo capire come butta, i saldi settoriali, no? (Li abbiamo visti migliaia di volte: per la Grecia, per la Francia, per la Slovenia, ecc.).

Ecco, quelli azeri fanno così:

Eh, voi ormai avete l'occhietto esperto (anche se qualcuno qui ha detto qualche lieve imprecisione, ma passons...). Non devo quindi spiegarvi la feature, o meglio, l'"er fatto stilizzato" più evidente del grafico! Non avete certo bisogno di me per notare il current account reversal, cioè il cambiamento di segno nell'indebitamento/accreditamento estero. Quando si verifica? Nel 2005, quando la linea verde, che rappresenta il saldo finanziario del resto del mondo verso l'Azerbaijan, da positivo diventa negativo. Attenzione: quello è il saldo del resto del mondo verso l'Azerbaijan. Significa quindi che il resto del mondo passa da una situazione di surplus verso l'Azerbaijan a una di deficit, cioè che l'Azerbaijan passa da una posizione di deficit verso il resto del mondo a una di surplus, cioè che il mondo smette di prestare soldi all'Azerbaijan, ovvero che l'Azerbaijan smette di indebitarsi col resto del mondo.

Ce semo?

Per i feticisti del debitopubblico: notate la linea rossa (saldo di bilancio pubblico). Per buona parte del periodo considerato l'Azerbaijan è stato "close to balance or in surplus", come Europa comanda.

Ce ri-semo?

Ovviamente queste configurazioni dei flussi si rifletteranno sugli stock. Cosa ci aspettiamo di trovare? Un rapporto debitopubblico/Pil basso, e un rapporto fra posizione netta sull'estero e PIL che prima si deteriora pesantemente (nel periodo in cui il mondo presta e gli azeri si indebitano, cioè fino al 2005) e poi migliora rapidamente, nel periodo in cui gli azeri restituiscono (vanno in surplus) e poi prestano.

E infatti:

Il debito pubblico, quando è majala ma di molto, a stento arriva alla metà della soglia di Maastricht (in effetti, è praticamente sempre sotto al 30%). La posizione finanziaria sull'estero va da una situazione debitoria netta di oltre il 100% nel 2004, a una situazione creditoria netta di quasi il 100% intorno al 2011 (data alla quale terminano i miei dati, che vengono da qui e successivi aggiornamenti).

E voi direte: ciclo di Frenkel!

Bè, no, non proprio. Diciamo che il manat ha avuto una storia burrascosa, ma in effetti in un intorno sinistro del 2004 (cioè, per i diversamente differenziali: prima del 2004) era stato piuttosto stabile e anzi si era rafforzato, andando nel 2005 a 4591 vecchi manat sul dollaro (cioè a 4591/5000 = 0.9182 nuovi manat), e il disegnino qua sotto:

(tratto da qui) ci mostra che nel 2006 era ancora lì, e dal 2007 al 2015 si era andato rafforzando (occhio, lo dico nel caso passino da qui Bisin o altri influencer minori: la quotazione è ovviamente incerto per certo, cioè Local Currency Units (LCU) per USD, cioè manat per un dollaro, e quindi se scende vuol dire che ci vogliono meno manat per un dollaro, cioè che il manat si rivaluta. Lo specifico, così evitate di fare figuracce come questa).

E quindi?

E quindi questi fatti mal si sposano con la narraFFione del ciclo di Frenkel, che è quel particolare tipo di ciclo minskyano che si presenta quando un paese si trova ad avere un cambio reale sopravvalutato perché ha "peggato" il proprio cambio nominale su una valuta forte (sarebbe "agganciare a", ma i fighi dicono "peggare su": lo dico per far partire un embolo a Fausto, lui sa chi è, lui sa cos'è, lui sa perché), e gli afflussi di capitale estero (incoraggiati dalla credibilità del cambio fisso) gonfiano l'economia del paese facendo crescere i prezzi e quindi deteriorare la competitività.

In questo caso, che, come sapete, è il nostro, normalmente la soluzione è quella di sganciarsi, e normalmente in seguito allo sganciamento il cambio si svaluta, il che riporta in equilibrio i conti con l'estero (perché ripartono le esportazioni e sono scoraggiate le importazioni, secondo un meccanismo che abbiamo descritto in dettaglio ad esempio qui).

Ma...

Ma...

Ma...

Ma nel caso dell'Azerbaijan vediamo che il reversal dei conti con l'estero si manifesta in concomitanza con un rafforzamento, non con un indebolimento, della valuta...

Com'è possibile che i conti esteri migliorino se il cambio nominale si rafforza?

Aspettate, buoni, calmi, non ditelo, no, fermi, non ditelo, non fate come quelli fighi, quelli che per fare i professionisti usano parole che non capiscono, dai, almeno voi, resistete, vi prego, no...

Ecco.

Lo sapevo.

L'avete detto.

Ma io vi avevo avvertito! Non parlate di tasso di cambio reale se siete beati, geometri quasi economisti...

Sì, lo so, qualcuno ha pensato: vabbè, il cambio nominale si è apprezzato, ma quello che conta è il cambio reale, e quindi può benissimo darsi che quest'ultimo si sia deprezzato, magari perché l'inflazione altrui è cresciuta molto, o perché l'Azerbaijan ha moderato salari e prezzi (se non capite è perché non vi leggete tutti i link, quindi fondamentalmente sono cazzi vostri ma io sono gentile e vi ricordo che la spiegazione è qui).

Ah sì?

E allora vi faccio vedere anche il cambio reale, volete?

(robba bbona, viene da qui).

"Come come? Durante il reversal, nel periodo in cui i conti esteri drasticamente migliorano, e il paese rientra di un debito estero pari al 100% del PIL, fra il 2004 e il 2008, il tasso di cambio reale si sarebbe apprezzato del 78%? Ma è follia! Allora ci hai sempre mentito, allora la rivalutazione fa bene ai conti esteri e all'economia, come diceva Fubini, e infatti guarda in Svizzera!"

Ops...

No, in Svizzera no.

Allora, ve la piantate di ragliare (e, in nome di Dio, di perder tempo con i reietti raglianti su Twitter, che non fanno ridere), e mi state a sentire, che è meglio?

Perché qui continuiamo a ragionare come se la Svizzera fosse uguale all'Azerbaijan. Ma qualche differenza c'è. Ad esempio, in Svizzera le montagne sono più alte. Ma in Azerbaijan c'è più petrolio.

Dai, che ci state arrivando...

Per memoria, questo è il grafico del prezzo del petrolio negli ultimi anni:

Guarda un po', fra 2004 e 2008 passa da 37 a 97 dollari al barile (quella che vedete è la media di Dubai Fateh, Brent, e Western Texas Intermediate). Ora, voi capirete che se siete un paese piccolo, le cui esportazioni per il 90% constano di petrolio, un aumento del 160% del prezzo di quello che esportate tanto male non vi fa.

"Ma come! E la legge della domanda e dell'offerta!? Ma se una cosa costa di più, se ne domanda di meno....".

E chi l'ha detto?

La storia dell'umanità è piena di cose che continuiamo a domandare quale che ne sia il prezzo: una è appunto il petrolio, e l'altra ha una storia più lunga e non la nomino per pudore. Si dice in questi casi che la domanda è rigida, ma non nel senso che pensate voi: nel senso che non è elastica al prezzo.

Ne consegue un fenomeno interessante, ma noto agli specialisti, e per loro non particolarmente sorprendente. Siccome la domanda del prodotto che esportano è rigida al prezzo, nei paesi petroliferi le condizioni di Marshall-Lerner tipicamente non valgono (nell'aggregato), cioè (nell'aggregato) una rivalutazione del cambio reale fa migliorare anziché peggiorare i loro conti esteri.

Un esempio? Bè, ci sarebbe la produzione scientifica del guru. Guardate come si comportano i paesi dell'Africa sub-sahariana (che se non esportano petrolio, sono comunque prevalentemente esportatori di prodotti del settore primario, non manufatti):

Vedete?

Le elasticità ai prezzi relativi (tasso di cambio reale) sono piuttosto piccole sia per l'import che per l'export. Ad esempio, se consideriamo quelle verso i paesi emergenti asiatici (DA, Developing Asia), vediamo che la somma delle elasticità import ed export (in valore assoluto) è 0.06+0.56 =0.62<1, per cui le condizioni di Marshall-Lerner non sono rispettate e una svalutazione del cambio reale fa peggiorare la bilancia dei pagamenti.

È strano? No. È petrolio. Tant'è vero che, se ci fate caso, in questi paesi normalmente si divide l'analisi fra settore oil e non-oil (come feci anch'io quando me ne andai in CEMAC), e il settore non-oil di solito si comporta normalmente. Basta tornare alla Figura cortesemente fornita dai nostri amici di Washington (il box 1 qua sopra). Le esportazioni "non-oil" sono la linea nera, e guarda caso precipitano quando il cambio reale (spezzata rossa) si impenna (cioè si rivaluta, perché il cambio reale è sempre certo per incerto: prezzi nazionali su prezzi esteri).

Solo che...

L'Azerbaijan ha il male olandese, che non è, nonostante le recenti vicende, la stronzaggine. Le materie prime energetiche fanno quasi il 90% delle esportazioni. Quindi, anche se gli studi ci dicono che:

(le elasticità export del non-oil sono maggiori di uno, e quindi il commercio non-oil rispetta per definizione le condizioni di Marshall-Lerner), però sappiamo anche che:

cioè l'elasticità delle esportazioni di petrolio al cambio nominale è negativa (quando il manat svaluta, azn_usd cresce, e il rapporto oilexct/azn_usd scende, con un impatto (negativo, visto che scende!) di 0.894 nel breve e 0.888 nel lungo periodo).

Sì, lo so, non è semplice. Mi rendo conto, è il primo ECM che vedete...

Ma è il mio lavoro e siete voi che mi chiedete di parlarne. Io mi ben guardo di reciprocare...

Capisci che se sul 90% dell'export succede una cosa simile, evidentemente il fatto che sul 10% dell'export succeda il contrario non cambia molto il risultato aggregato.

In un paese petrolifero Marshall-Lerner non funziona punto.

Ne consegue, quindi, che un apprezzamento del cambio reale indotto da un aumento del prezzo dei beni esportati (petrolio) porterà in surplus le partite correnti e quindi farà apprezzare anche il cambio nominale, mentre un deprezzamento del cambio reale indotto da un calo del prezzo dei beni esportati (petrolio) porterà in deficit le partite correnti e quindi farà deprezzare anche il cambio nominale.

Questo è quello che è successo quest'anno: nei due grafici sopra vedete il tuffo del prezzo del petrolio, vedete che quindi il surplus verso l'estero (deficit dell'estero) sta convergendo a zero (si sta riducendo), e vedete anche che quindi nell'ultimo anno il manat ha ceduto due volte.

È una cosa del tutto fisiologica, per quanto, ovviamente, traumatica (per capirci: anche un parto è fisiologico ma traumatico - spesso tanto più quanto più è fisiologico), e viene a valle di una catena causale innescata da un evento esogeno (perché il prezzo del petrolio non lo fa un paese solo, né tanto meno un paese piccolo come l'Azerbaijan...).

E qui arriva Tuco Scacciavillani. Leggetevi questo suo tweet:

No, direi proprio di no. Io ho scritto un paper in fascia A per ricordare che i paesi petroliferi vanno in merda quando il prezzo del petrolio scende! (per i curiosi: lo Zambia ha problemi - ricorrenti - col prezzo del rame, ma il Khazakistan è un paese petrolifero...). Quindi cazzo c'entro io?

Però, come dire, anche se sicuramente le cose non stanno come le mette la propaganda di regime, ovviamente non stanno nemmeno come le mette la propaganda di regime, che Tuco ecolalicamente ci pedissequava nel suo tweet acidulo come il gesso sulla lavagna, tant'è vero che:

Mica male per un paese che secondo Tuco sarebbe in dissesto!

Povero Tuco...

Tu pensavi che gli azeri fossero sudisti, ma poi loro si sono scrollati la sabbia dalle uniformi, e si sono comprati un pezzo di Milano da bere.

Certo, loro non devono essere dei gran fulmini. Fare un investimento immobiliare in Italia proprio ora, col casino che sta per succedere, è una cosa che non pensavo potesse venire in mente nemmeno al loro vicino di casa...

Però, anche tu, caro Tuco Scacciatestesso!....

Non so come dirtelo...

Il tuo Dio, il mercato è visibilmente con noi, perché quelli come te se li magna e se li ricaca nel breve volgere di quattro giorni: quelli che passano dal tuo tweet strafottente verso gli azeri, alla notizia che questi du' spicci da parte ce li hanno. Perché ce li hanno, e tu dovresti saperlo: non sei nel settore oil? Ma certo che se di paesi petroliferi sai così poco, i tuoi datori di lavoro rischiano di essere presto scontenti di te.

Tuco, lo dico per te. Io, in fondo, ti voglio bene, anche se tu non mi stai mai a sentire quando ti spiego i fondamentali:

Il Signore, Tuco, facendo comprare al fondo sovrano azero il prestigioso immobile meneghino, ti ha mandato un avvertimento. Smettila di dire stronzate. Torna sui libri, studiati non dico il Blanchard-Fischer, ma almeno il Dornbusch-Fischer. E soprattutto, quando scrivi, non arrischiarti sul registro ironico. Sei lassativo, scusami se te lo faccio notare, tanto più che dici un fracco di castronerie! Guarda qui, ad esempio, cosa scrivevi lordando la stessa pagina che io impreziosivo del verbo fidelis ac verum:

"La Federal Reserve al posto della rete elastica ha piazzato vasche di liquidità"... "Gli investitori trapezisti..." "Trascurare i rischi delle acrobazie non significa esorcizzarne la materializzazione..."

Ussignùr...

Che rigoglio di acrobazie stilistiche! Che florilegio di ardite metafore!

Non c'è che dire!

Scrivi come proprio Proust, ma come Proust quando vuole asfaltare gli intellettuali di secondo rango, quelli che aspirerebbero al bello scrivere, ma, come te, non ce la fanno proprio, perché pretenziosi, autocentrati, e sostanzialmente stitici. Non te la prendere: sei solo un economista. Non omnes possumus omnia.

Certo, anche come economista talora dici un sacco di minchiate: non offenderti, è un dato di fatto.

Esempio: per te il Brent a un quarto del prezzo del 2014 (cioè intorno ai 30 dollari, più o meno dove tende adesso) avrebbe dato "uno stimolo 3 o 4 volte maggiore" (non si sa né di cosa né a cosa, perché la tua sintassi non è smagliante come il tuo sorriso, ma passons...). Ma allora com'è che tutti si lamentano del fatto che il prezzo del petrolio troppo basso crea problemi? E quando dico tutti, non mi riferisco al gemello diversamente intelligente di Robin Williams (uno che come te sull'inflazione non ha le idee chiare, e infatti si sta coprendo di guano), ma a decine di imprenditori che conosco (perché io non vivo, come te, nel mondo dell'alta finanza, ma nel mondo dell'economia reale, sai, di quell'economia italiana di provincia dove ci sono ancora tante aziende che fanno il culo al resto del mondo...).

Perché forse, leggendo questo post, caro Tuco, una cosa l'avrai capita, che potrebbe esserti utile nel tuo lavoro: un paese petrolifero, quando il prezzo del petrolio scende, si trova in difficoltà. Non ci avevi mai pensato, eh? Bè, non è mai troppo tardi, lo spirito di questo blog è questo. E ora fai un altro sforzettino. Da quando noi abbiamo deciso di suicidarci con l'euro che tanto piace ai dilettanti di economia, dove vendiamo? Nei paesi emergenti, che, se non esportano petrolio, campano comunque su altre commodities (come dite voi fighi), i cui prezzi sono tirati giù dal calo della domanda (e dal calo del prezzo del petrolio). In quei paesi, quindi, le cose non vanno bene quando il prezzo del petrolio e delle commodities scende. Insomma, siccome non c'è solo la Cina, ma c'è (anzi, c'era) la Libia, c'è (ancora per poco) l'Ucraina, c'è il Venezuela, ecc., ti assicuro che nei posti dove si lavora (scusa se ho detto questa parolaccia) ci sono fior di imprenditori che preferirebbero pagare la benzina dieci, ma anche cinquanta centesimi in più al litro, pur di veder pagate dall'estero le loro fatture.

So che questo per te non è un problema: tu non fai impresa, ti limiti a smerdare (e disinformare) chi la fa, dandogli dell'improduttivo, dell'incapace di innovare, del retrogrado: insomma, il mantra della cordata voce.info-Bocconi-Sole24Ore-Confindustria. Finché agli imprenditori andrà di farsi insultare, e di tener su coi loro soldi la baracca di chi li dileggia...

Ma credimi, Tuco, tiratene fuori da quel brutto giro. Noi qui ti vogliamo tutti bene, perché di risate ce ne hai fatte fare tante.

Il segno che il Signore ti ha mandato accettalo, e regolati di conseguenza. Se vuoi fare lo spiritoso, prosegui pure. Ritenta, sarai più fortunato, ma lascia in pace la mia università. Sai, la pacchia non durerà per sempre. Le cose andranno come dico io, e non posso credere che tu non lo sappia. Resta il fatto che se io sono il buono, tu, purtroppo, sei il brutto: un po' perché ti ci dipingi, e un po' perché è andata così. Quando le cose andranno come dico io, per chi mi ha insultato gratuitamente la situazione oggettivamente peggiorerà (per quanto sia forte e determinata la mia volontà soggettiva di restare sereno e indifferente). Certo, tu te ne stai... dov'è che stai? Insomma, giù al caldo, non so bene dove. Ma è un posto pericoloso! Metti che l'Iran si fa rodere il chiccherone contro l'Arabia? Non capita, ma se capita? Poi ti tocca tornare qui, dove tutti ti riderebbero dietro, ricordandosi quante ne hai dette...

Io, fossi in te, accoglierei con animo pio lo stop loss che il Padreterno ti ha inviato, e inizierei a darmi una calmata. Hai visto Plateroti? Ecco, fai come lui. Una faccia, una razza. Sta cominciando a dire cose sensate. Pensa! Oggi ha detto perfino "sovranità"! Non è difficile. Provaci.

Ma prima scava...

Marine and the euro (I told you so).

(...to the international reader: you will find below the translation of my article published on August 23, 2011, on the pseudo-leftist journal "Il Manifesto". Here the Italian version in the pseudo-leftist blog "Sbilanciamoci" - a "Manifesto" spin-off. This article, written in response to the nonsensical blabbering of Rossana Rossanda (an icon of the Italian left), after providing four years in advance what is nowadays considered the consensus view on the causes of the crisis, forecast in an extremely accurate way a number of events that were considered extremely unlikely at that time: the substitution of Berlusconi with a "technical" government, the failure of this technical government, the failure of the German model, and, of course, the extraordinary success of the right-wing parties all across Europe, starting from France. ISIS has nothing to do with it: it's the euro, stupid!

An economist is an expert who will know tomorrow why the things he predicted yesterday did not happen today.

I am definitely not an economist.

Enjoy!)

The soon-coming Euro exit

One year ago (in 2010, translator's note), I had been speaking with Aristide, a left-wing economist, when I asked a question similar to Ms. Rossanda's. Why do the Italian Left lay such a proud paternity claim over the Euro: couldn't they see how antagonistic it was to their constituency's interests?

Aristide’s answer made my blood run cold: "Dear Alberto, the costs of the Euro, as you imply, are well known. All textbooks clearly illustrate them. Our politicians have been well aware of them, but they could not reveal them to their supporters: for if their constituents had been able to weigh the costs and benefits, they would have never accepted the Euro. By keeping everyone in the dark they could act freely: they put all of us into a deadlock we would never be able to come out of, unless they did the right thing, that is, progress towards the complete fiscal and political union of Europe.” In short, they say: "The people don’t know what their interests are, however fortunately the Left does and will do what it sees just regardless of the people’s will". Or rather: I know that you can't swim and that, if I throw you in the water, you will drown. Therefore your only choice is to "freely decide" to do the right thing, namely, learn to swim. You can make this decision after a fair debate, based on the fact that I will take you unaware and push you in the water from behind.

Nice show of democracy for a liberal thinker!

Such chilling paternalism may seem more characteristic of Christian Democrats, but this isn’t so. "Worth is a kingdom, however acquired", says King Desiderius. I suppose the Catholic-bred Romano Prodi only read Manzoni's tragedy Adelchi up to here. Had he read any further, he would have found out that for the Catholic-bred Manzoni the Realpolitik has a tragic demise: the end does not justify the means after all.

The idea that "more Europe" is the solution to all evils is the real nemesis here. Yet, we cannot fully appreciate the futility of this claim without first analysing the true nature of the current crisis.

Public debt has nothing to do with it

The unanimity the Right and Left have shown in continuing to concentrate on public debt is quite disconcerting. Coming from the Right, this is no surprise: an ideological position opposing State intervention in the economy is at the core of their“counter-reformation”that followed the fall of the Berlin wall. This is clear to Ms. Rossanda. What she might have forgotten is that, before the Maastricht Treaty, no single economist had ever stated that the sustainability of a monetary union required compliance with public debt parameters (the 60% she mentioned). The “fiscal convergence” debate was born after Maastricht – reiterating that such parameters are nonsense. Maastricht is an ideological manifesto: less State (ergo, more market). But why even here (within the Left) does no one object to Maastricht? This conundrum is something Ms. Rossanda doesn't seem to notice nor question. If public debt had been the issue, from 2008 the crisis would have first hit Greece (with 110% debt/GNP ratio), then Italy (106%), Belgium (89%), France (67%) and Germany (66%) since other Eurozone countries had lower public debts. Instead, the crisis broke out first in Ireland (debt 44% of GNP), Spain (40%), Portugal (65%), and then only later in Greece and Italy. What did these countries have in common? Not public debt (it was lowest in the first affected countries and highest in the last ones), but inflation. The ECB had already warned in 2006 that inflation in Portugal, Ireland, Greece and Spain was not converging towards that of "virtuous" countries. The PIIGS were a different kind of club, apart from the Deutsche mark club (Germany, France, Belgium, etc.). And yes, here is the real problem: economists have known for a long time that different inflation rates in a monetary union will lead to a crisis of foreign debt (mostly private).

Inflation and foreign debt

If prices in country X rise faster than its partners’, X's exports will shrink and imports will soar – causing a balance of payments deficit. X's currency, required to buy X's goods, will be less in demand and its price will drop, that is, X devalues: its goods become affordable again, and the imbalance is relived. Countries in surplus are equally effected by this: their currency becomes scarce and revalues. However, if X is bound to its partners in a monetary union, currency prices cannot restore an external equilibrium, leaving only two options open: either X deflates, or its partners in surplus inflate. In Keynes' view both mechanisms are reciprocal: it is imperative to meet halfway, as surplus and deficit are two sides of the same coin (you can't be in surplus if nobody is in deficit). Cutbacks in deficit countries must be matched by the expansion of demand in surplus countries. The prevailing view is however asymmetrical: the only good inflation is zero inflation; surplus countries are "good" and it is the "bad" deficit countries that need to deflate in order to  converge towards the good ones. What if, like the PIIGS, they can't? Export revenues fall and imports must be financed with foreign debt. Countries with higher inflation rates have also been the ones that have accumulated the most foreign debt from 1999 to 2007: Greece (+78 GDP points), Portugal (+67), Ireland (+65) and Spain (+62). Along with debt, interest rates rise and the downward spiral begins: countries accumulate foreign debts to pay for foreign interests; imbalances swell and the crisis begins.

The spectre of 1992

So what about Italy? Ms. Rossanda says: "our debt is mostly domestic". That is no longer true. Do you really think markets care about who sleeps with Mr. Berlusconi? Do you think they worry if our public debt is too "high"? Our public debt has been over 100% for 20 years, and our public officials, though less colourful, have often been more unstable. These are not the markets' concerns: what is worrying is that today, like in 1992, our foreign debt is growing, and this growth, like in 1992, is driven by rising interest payments on foreign debt, which, for the most part, is private debt, incurred by families and enterprises (65% of foreign liabilities in Italy are from private sources).

Cui Prodest?

The political choice to remove exchange rate mechanisms, combinied with the asymmetrical ideologies of mercantilism ("good guys" should not co-operate) and monetarism (zero inflation), becomes a vehicle for class struggle. If the exchange rate is fixed, the burden of adjustment is dumped on the prices of goods, which can be lowered by either reducing costs (mainly labour costs, since that of raw materials is not up to us) or by increasing productivity. Job insecurity and wage reductions are just around the corner.

I pity any Leftist that supports the Euro but rejects Marchionne.

Those who fail to deflate the accumulation of foreign debt lead their country into crisis. Furthermore due to this external gap, the State will have to take on more debt (which is converted into public debt) in order to avoid the banks' collapse. Privatisation of profits is followed by the socialisation of losses, with the additional advantage of blaming the government's budget a posteriori. The choice is not whether to deflate, but how soon. It is a limited choice, but only because ideological idiocy focuses on the symptom (i.e. the public deficit – which can only be corrected by cutbacks), instead of the cause (external deficit – which could be corrected by co-operation). So the answer to Ms. Rossanda's question, "did we make a mistake?" is the one she gives herself: no, we didn't. The intended objective, namely "taming" the workforce, has been accomplished: it doesn’t sound very "left-wing", but if you are of the habit of labelling technocratic governments led by Christian Democrats as "left-wing", than go ahead. It's even stated in Acocella's manual: a "strong exchange rate" fosters discipline in workers' unions.

More Europe?

According to economic theory, a monetary union can stand without a wage crisis only if countries are fiscally integrated, as this facilitates the transfer of resources from those in expansion to those in recession. A downstream "solution" is to relieve the symptoms without curing the cause (external deficits). This is the notorious "more Europe" solution. For example: this year we celebrate the 150th anniversary of the monetary, fiscal and political union of Italy. We have had plenty of time to experience the "more Italy" approach, don't you think? Well, 150 years later, price convergence among the different regions is still incomplete, and the South holds a structural foreign debt 15% higher than its GDP, that is, it lives off of capital imports from the rest of the world (actually, from the rest of Italy). Fifty years of fiscal integration in a (monetarily) united Italy have brought us the green shirts in Padania. Give us ten years of fiscal integration in the Eurozone, maybe "Eurobonding" the whole way through, and we might see the brown shirts in Germany again. Fiscal integration is not politically sustainable because nobody likes paying for others, especially when the media, subordinate to the ideological asymmetry, keeps blasting the message that the others are lazy and unproductive and everything "is their fault". Whether they are Greeks, Turks or Jews, we know how it ends when it is somebody else's fault.

Deutschland über alles

If "downstream" solutions to external deficits are politically unsustainable, so are "upstream" ones. Cohabitation with the Euro would require abandoning the asymmetrical mercantilist ideology. Symmetrical incentives to realign should be envisaged for any country that deviates upwards or downwards from a given inflationary target. The co-ordination referred to by Ms. Rossanda should be built around this target. But the weight of "virtuous" countries won't allow it. Because the Euro is the result of two historical processes. Ms. Rossanda sees the first –capital's counter-attack to regain its slippage, caused by the postwar New Deal –but not the second: Germany's centuries-old struggle to secure a market for itself. Right and left, people are entranced by Germany's success, Europe's "driving force", which feeds its growth by intercepting demand from emerging countries. But what does the data say? From 1999 to 2007, Germany's surplus increased by 239 billion dollars, 156 billion in Europe alone, while its trade balance with China worsened by 20 billion (from a -4 deficit to a -24 one). Newspapers kept telling us that Germany’s exports to the East were sustaining our growth. Yet the data says otherwise. It was European demand, doped by a fixed exchange, which has been sustaining German growth. And Germany will not easily give up an asymmetry upon which it is fattening up. The question is, why were "peripheral" governments taken in by Germany? The answer is in Gandolfo's textbook: a single currency favours an "economic policy illusion", thus allowing public officials to pursue politically unacceptable objectives by saying they are imposed by superiors (how many times have we heard "Europe asks us...?). The end (class struggle in reverse) justified the means (becoming dependent on Germany).

Devaluation leads to blindness

It's a film we've already seen. Do you remember the "credible" EMS? From 1987 to 1991, European exchange rates were fixed. Inflation in Italy rose from 4.7% to 6.2%, while oil prices were dropping (wait, weren't fixed exchange rates supposed to restrain inflation?). Germany was cruising on at a 2% average. Italy's competitiveness was dwindling, foreign debt was growing, and, after the 1991 US recession, Italy was forced to devalue. Devaluation! Try saying this word to a left-wing intellectual. He will blush with outraged virginal modesty. It's not his fault. For decades he's been bombarded with the message that devaluation is one of those dirty things that cause a temporary, sterile relief, and horrible long-term damages. It's no wonder that a German-led system should stand on Goebbles' principle: repeat a lie often enough and it will become truth. What actually happened after 1992? Inflation dropped half a point in '93 and another half in '94. The foreign debt/GDP ratio halved in five years (from -12 to -6 GDP points). The energy bill improved (from -1.1 to -1.0 points). After an initial shock, Italy grew an average 2% from 1994 to 2001. The warnings against the use of devaluation (it generates inflation, it only causes temporary relief, we cannot afford it because we are oil importers…) are false.

Irreversible?

It is said that devaluation can’t be the solution and that no exit procedures are provided, so... So what? Who is so naive as not to see that the lack of exit procedures is just a rhetorical device whose purpose is to entrench in the public the idea that what is occurring is "natural" or "technical" while in fact, it is just a political choice made by humans (and therefore reversible by definition)? Sure, with devaluation foreign currency debts would be more burdensome. But we would also turn from being foreign debtors to being foreign creditors, thus generating sufficient resources to pay off debts – like what happened in 1992. And if this wasn't enough, we would still have the option to default. Mr. Prodi wants "major institutional investors" to foot part of the bill? Well, the most direct way to do it is not issuing Eurobonds or “socialising” losses to Germany's benefit (with the brown shirts looming in the background), but to declare, if necessary, default, as many countries have done before without being erased from the world economic map. It's already happened and it will happen again. "The markets will punish us, we will be crushed!" Nonsense. Italy has grown for decades without resorting to foreign savings. Only thanks to the Euro, which crushed families' incomes and therefore savings, has our country been forced to run up foreign debts. Gross national savings, stable around 21% from 1980 to 1999, have been constantly dropping since then, reaching 16% of income. In the same period, financial liabilities of households have doubled from 40% to 80%. Remove the Euro, and Italy will need outside markets less, while these same markets will continue to need 60 million Italian consumers.

Let not the Left-wing do what the Right-wing doeth

We will exit the Euro, because in the end Germany will saw off the branch on which it is sitting. It is up to the Left to realize and manage this process, lest it ends up getting crushed. I'm not talking about the next elections. Berlusconi will go: ten years in the Eurozone have created such tensions that now the social butcher shop must start working at full capacity. And this blood splatter will clash less with a red apron. The Realpolitik Left will once again be allowed to manage the situation, because according to another economic policy illusion, typical right-wing policies are more acceptable if done by professed lefties. But citizens are starting to realize that the social butcher shop can only be closed by exiting the Euro. Dear Ms. Rossanda, workers are not "upset", as you say: they are just discerning. "Sin, shame, evil — they cannot be hidden!", says the evil spirit to Gretchen. Thus, after twenty years of Realpolitik, left-wing politicians find themselves again treading water in the deep end, squeezed between the need to revere finance, and to justify to their constituency a fascist choice, not so much for its class consequences, but rather for the condescending way in which it was imposed. Furthermore, they expose themselves to the encroachments of the various Marine Le Pens coming forward in more mature democracies, and soon also in ours. Because, in the long run, right-wing policies only benefit the Right. That said, I am under the opinion our current politicians won’t have so much heartache, both right and left, in a country where serving just one legislative term is enough to win you a golden pension. That might explain the unanimity of views.

(...you've made your euro. Now you sleep with Marine...)